2022 年及1Q23 业绩符合我们预期

    　　2022 年实现营业收入739.69 亿元，同比+11.72%；实现归母净利润266.91 亿元，同比+14.17%。4Q22 实现营业收入181.89 亿元，同比+10.31%；实现归母净利润67.01 亿元，同比+10.77%。1Q23 实现营业收入311.39 亿元，同比+13.03%；实现归母净利润125.42 亿元，同比+15.89%。2022 年业绩及1Q23 业绩符合预期。

    　　发展趋势

    　　2022 年五粮液主品牌量价齐升，系列酒结构调整。2022 年酒类毛利率同比+1.59ppt 至81.9%，吨价同比+56%至53 万元/吨。分产品看，2022年，五粮液主品牌实现收入553 亿元，同比增长12.7%，销量同比+12.2%至3.28 万吨，吨价同比+0.4%至169 万元/吨，毛利率同比+0.97ppt 至86.6%，实现量价齐升。普五22 年提价5%，吨价增长较低主要系经典五粮液增速放缓。系列酒营收同比-3.1%至122 亿元，销量同比-38%至9.4 万吨，吨价同比+56.6%至13 万元/吨，毛利率同比+1ppt 至60.7%。系列酒销量下滑主要系2022 年浓香公司优化产品结构，向中高价位产品聚焦，2021 年低价位产品销量基数较高。

    　　1Q23 产品结构升级延续，合同负债高增，现金流亮眼。1Q23 毛利率基本持平为78.4%，根据我们的渠道调研，普五和低度动销表现最好，系列酒延续调整，内部结构有所提升。1Q23 税金及附加同比+0.2ppt 至14.3%，销售费用率同比-0.6ppt 至6.8%，管理费用率基本持平为3.5%，净利率同比+1ppt 至40.3%。1Q23 合同负债同比+53.5%/环比-68 亿元至55 亿元，收入+合同负债同比+34%，我们判断普五实际动销好于报表，报表余力充足。销售收现同比+108%至286 亿元，经营净现金流95 亿元，现金流亮眼，主要系1Q22 为缓解渠道资金压力采取较多承兑汇票，今年承兑汇票到期，且货款中现金收取比例较高。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑普五今年以来动销较好，我们上调公司2023-24 年盈利预测2.1%/6.2%至312/370 亿元，对应2023/24 年21x/18xP/E，维持275 元目标价，对应2023/24 年34x/29xP/E，有63%的上行空间，维持跑赢行业评级。

    　　风险

    　　宏观经济恢复不及预期，疫情反复影响需求。