公司公布22 年三季报，22 年前三季度实现营收 557.80 亿元（yoy+12.2%），归母净利润 199.89 亿元（yoy+15.4%）；其中21Q3 实现营收 145.57 亿元（yoy+12.2%），归母净利润 48.90 亿元（yoy+18.5%），三季度业绩增速较高，超出市场预期。

    　　三季度营收增速环比提升，调整口径下增速亮眼。公司22Q3 营收同比增长12.2%，环比22Q2 增速提升，预计主要因为：1）22Q3 虽有疫情影响，但公司品牌力领先，多地反馈中秋国庆旺季终端动销仍实现同比增长；2）公司对渠道提供信贷服务等支持力度加大，提升渠道进货意愿。拆分量价，预计22Q3 五粮液系列产品增长延续上半年量价齐升的趋势。22Q3 末，公司合同负债余额 29.63 亿元，环比增加 10.86 亿元；测算得22Q3 单季度收入+合同负债增加值为156.44 元。

    　　毛利率同比下降，控费提升盈利能力。22Q3 毛利率73.29%（yoy-2.83pct），预计主要因为公司对渠道的支持力度加大以及系列酒产品占比提升；前三季度毛利率75.97% （yoy+0.71pct），稳步提升。22Q3 销售费用率11.45%（yoy-2.77pct），管理费用率4.11%（yoy-0.70pct），公司费用控制加强，税金及附加占营收比重14.13% （yoy-1.09pct）。综合，22Q3 净利率35.10%（yoy+1.74pct），盈利能力改善。

    　　品牌力领先动销顺畅，期待春节旺季开门红。前期旺季结束后，普五批价有所下滑，目前在965 元左右，边际上趋于稳定。五粮液品牌知名度高，普五在商务宴席等场合仍是首选的白酒产品之一，终端动销情况良好，营收增长有保证。新管理层上任以后，积极推进经营管理变革，有望进一步提升公司在渠道操作上的灵活度，提升渠道利润，推动终端成交价上行。近期，受海外金融环境收紧影响外资持续流出，同时市场担心白酒行业监管政策收紧等，白酒板块调整幅度较大，我们认为短期情绪波动不改变基本面的趋势。随着国内对经济的支持政策逐渐加强，白酒基本面有望企稳，在接下来的春节旺季中，公司作为头部品牌有望顺利实现开门红。

    　　下调营收和毛利率，预测公司22-24 年每股收益分别为6.94、7.97 和9.10 元（原预测为6.94、8.09、9.31 元）。结合可比公司估值，给予22 年27 倍PE，对应目标价187.38 元，维持买入评级。

    　　风险提示：渠道利润弱化、价格不及预期、食品安全事件风险。