核心观点：

    　　22H1 收入利润基本符合预期，疫情扰动导致现金流承压。公司发布2022 年半年报，22H1 营业收入为412.22 亿元，同比增长12.17%；归母净利润为150.99 亿元，同比增长14.38%，收入利润增速基本符合预期。分产品看，22H1 公司五粮液产品收入为319.73 亿元，同比增长17.82%；其他酒产品收入为65.40 亿元，同比下降6.09%。22H1公司预收款/现金流表现承压：22H1 合同负债同比下降70.35%至18.77 亿元，经营性现金流净额同比下降78.33%至18.87 亿元，预计主因22 年3-6 月华东区域经销商打款积极性受疫情影响。22H1 公司盈利能力继续提升，毛利率同比提升1.96PCT 至76.92%，净利率同比提升0.78 PCT 至38.45%，主因高毛利的五粮液产品增速快于整体。

    　　2022 年收入目标双位数增长，有望保持稳健增长。公司2022 年收入目标为保持两位数的稳健增长。五粮液产品方面，近期白酒需求较为疲软，叠加局部地区疫情反复影响白酒消费场景，八代五粮液作为千元价格带核心单品，预计22 年销量有望稳健增长，吨价有望伴随直销团购渠道拓展实现正增长。其他酒产品方面，预计五粮浓香公司将继续坚持“三性一度”“三个聚焦”“打造四大全国性战略品牌”战略，向中高价位产品聚焦，预计22 年其他酒产品量减价增，产品结构持续优化。

    　　盈利预测与投资建议。我们预计22-24 年公司收入分别为728.72/835.98/948.95 亿元，同比增长10.06%/14.72%/13.51%，归母净利润分别为264.58/307.41/353.04 亿元， 同比增长13.18%/16.19%/14.84%，EPS 分别为6.82/7.92/9.10 元/股，按最新收盘价对应PE 为25/21/19 倍。考虑公司成长性及可比公司估值，给予22 年30 倍PE 估值，合理价值为204.6 元/股，维持买入评级。

    　　风险提示。宏观经济增长不达预期；批价波动超预期；食品安全风险。