公司发布22 年中报，22H1 实现营收412.22 亿元（yoy+12.2%），归母净利润150.99亿元（yoy+14.4%）；其中22Q2 营收136.74 亿元（yoy+10.0%），归母净利润42.76 亿元（yoy+10.3%），二季度业绩稳定增长符合预期。

    　　五粮液产品量价齐升，系列酒产品主动调整。拆分量价，22H1 五粮液产品收入319.73 亿元（yoy+17.8%），销量18,639 吨（yoy+15.1%），吨价同比上行2.3%，量价齐升，预计受益于普五提价。系列酒产品收入65.40 亿元（yoy-6.1%），销量和吨价分别同比变动-47.8%和79.8%，主要因为报告期间五粮浓香公司优化产品结构，向中高价位产品聚焦，同时受国内疫情多点反复态势及上年同期低价位产品销量基数高。22H1，东部、南部、西部、北部和中部分别实现收入105.46、38.51、131.54、47.99 和61.63 亿元，同比分别增长6.1%、3.1%、32.3%、3.7%和5.2%，北部地区增速较高。上半年五粮液经销商数量2,404 家，同增81 家，系列酒经销商611 家，同比增加1 家。22H1 末，公司合同负债余额18.77 亿元，环比下降17.30亿元，预计主要疫情对渠道销售造成一定压力，三季度回款有望加速。

    　　毛利率上行，盈利能力稳步提升。22H1 毛利率76.92%（yoy+1.96pct），其中五粮液产品毛利率 86.38%（yoy+0.22pct），预计主要受益于产品提价；系列酒产品毛利率59.75%（yoy+1.75pct） ， 预计受益于产品结构调整。22H1 销售费用率10.22%（yoy+0.55pct），主要因为营销人员上年度绩效考核奖励在本报告期发放导致人工费用增长较多； 管理费用率3.96%（yoy-0.21pct） ， 税金及附加占营收比重14.03%（yoy+0.20pct）。综合，22H1 销售净利率38.45%（yoy+0.78pct），稳步提升。

    　　中秋国庆动销值得期待，看好公司长期价值。上半年，华东地区疫情出现反复，白酒终端动销受挫，公司业绩受到一定影响；展望下半年，随着疫情逐渐缓解，中秋国庆旺季销售值得期待。公司新管理层上任后，自上而下逐步推进改革，有利于公司经营能力的提升。中长期看，千元价格带扩容与飞天批价上行趋势为普五打开增长空间，看好公司长期投资价值。

    　　略下调营收和毛利率，上调费用率，预测公司22-24 年每股收益分别为6.94、8.09、9.31 元（原22-24 年预测为7.05、8.24 和9.50）。结合可比公司估值，给予22 年35倍PE，对应目标价242.9 元，维持买入评级。

    　　风险提示：渠道利润弱化、价格不及预期、食品安全事件风险。