投资要点

    　　高端酒赛道优，五粮液品牌基因强大。五粮液历史底蕴深厚，拥有强大的品牌基因，伴随 20 世纪90 年代以来浓香酒消费习惯的培养，公司通过数次扩建大大提升产能、大商制及 OEM 模式，实现快速扩张，成为浓香龙头。在消费升级持续推动下，白酒品牌力认知度持续加强，千元价格带量价齐升，五粮液在千元价格带享有最高的市场份额，有望进一步享受行业带来的β红利。

    　　治理与发展：蝉联酒王宝座十余载，后续成长步伐不及茅台。1985 年王春国上任后提出“三步走战略”，提价保质、扩大生产规模，尤其这一时期的OEM+大商制直接推动公司大踏步发展，成为“一代酒王”。

    　　2007 年唐桥董事长上任后积极求变，但由于内部大商制弊端显露，茅台持续追赶，公司憾失龙头地位，但通过在产品、体制、渠道等方面采取一系列措施，顺利渡过行业调整期。

    　　治理与二次创业：多维度改革，荣耀回归。2017 年李曙光接任董事长，开启“二次创业”新征程： 1）体制改革激发活力： 混改定增引入员工、经销商持股，激发员工积极性，强化渠道推力。2）产品战略实现聚焦：强化核心品牌高端定位，贯彻“1+3”主品牌策略；对系列酒瘦身，贯彻“4+4”系列酒战略，精简条码，优化结构。3）渠道数字化构建：构建三大数据平台，全面导入控盘分利模式，推动了渠道量价恢复正循环，渠道利润逐步改善。4）打造品牌价值：坚守品质基础上，通过持续宣传、打造文化IP 等方式持续提升品牌价值。

    　　治理与改革：改革深化，和美营销，2022 再出发。2022 年初曾从钦上任，成为五粮液十余年首位兼任集团和股份公司的董事长、党委书记的领导，本届班子经验丰富，在过往基础上持续推进改革和进一步发展：1）产品坚持三大双轮定位：经典五粮液全年不设量的目标，着重拉升品牌价值、培育高端消费者；普五坚持小步慢跑，稳中有涨；非标满足多元化消费需求；五粮春逐步提价实现品牌修复和提升。2）渠道掌控力继续增强：深化渠道精细化改革，持续加强团购渠道的发展，通过数字化加持进一步加强终端掌控力。3）品牌价值持续提升：

    　　保证高品质的同时持续对外发声，拉升品牌高度；同时通过一系列围绕“和美文化”的营销组合拳，持续扩大品牌宽度。

    　　盈利预测与投资评级：我们调整2022-2024 年营收746.35/871.27/995.05亿元（前值为758.09/867.26/981.74 亿元），对应增速13%/17%/14%；归母净利润272.03/324.21/375.7 亿元（前值为272.05/317.88/363.55 亿元），对应增速为16%/19%/16%；对应PE 为26/21/19 倍。考虑公司自身强大品牌力及清晰明确的发展规划，给予 2023 年30 倍PE，对应股价250.5 元 ，维持 “买入”评级。

    　　风险提示：宏观环境不及预期，产品提价不及预期，疫情反复。