事件2021 前三季度公司实现营业收入497.21 亿元，同比增长17.01%；归母净利润173.27 亿元，同比增长19.13%，扣非归母净利润172.86 亿元，同比增长18.53%；前三季度对应每股收益4.46 元。

    　　前三季度收入、利润均保持两位数增长，Q3 增速中枢回落至10%2021 第一至三季度公司合计营业收入243.25、124.27、129.69 亿元，同比增长20.19、18.02、10.61%，对应归母净利润93.24、38.77、41.27亿元，同比增速为21.02、23.03、11.84%。相比前两季度收入20%、归属净利润超20%的增速中枢，Q3 单季收入、净利润增速回落至10%中枢，环比下降。一方面原因为，2020 年疫情影响消费环境，而20Q3实现年内小突破，收入、归属净利润增速分别为18、15%（明显高于20Q2 收入、净利润10%的高增速水平），一定程度上存在基数影响；其次，三季度局部疫情、河南水灾，造成部分地区任务进度略有延迟。另外，我们判断回款确认节奏也有一定影响。

    　　Q2-3 毛利率均实现同比提升超1PCT，品牌力支持高端定位及结构提升2021 前三季度毛利率75.26%，同比微增0.73PCT；销售费率10.86%，同比下降0.61PCT，三项费用率12.70%，同比下降0.59PCT。

    　　其中，第三季度单季毛利率为76.12%，同比增加1.61PCT；销售费率14.22%，同比微降0.18PCT，三项费用率16.06%，同比微降0.24PCT。21 前三季度营业税金及附加/总收入比率为14.19%，同比增加0.54PCT；其中Q3 比率为15.22%，增加1.17PCT。2021 前三季度净利率同比增加0.71PCT 至36.55%，Q3 净利率33.37%，提升0.48PCT。《2021 胡润品牌榜》中，五粮液以3000 亿元的品牌价值，位列“2021 最具价值中国品牌”第二位，与首位茅台成为前十五名中唯二食品酒饮料品牌。

    　　现金流量高增幅，反应销售态势良好，经销商回款积极2021 年1-9 月，公司经营活动产生的现金流量净额153.98 亿元，同比增290.47%。一是上年同期，受疫情防控常态化影响销售商品、提供劳务收到的现金基数偏低；二是本年营业收入增加及银行承兑汇票到期收现等增加，致本年经营活动现金流入增加。公司第三季度单季现金回款158.80 亿元（同比+59.39%），经营性现金流量净额66.90 亿元（Q2 为32.02 亿元），现金流量净额/净利润比率为154.60%，相比21Q2 提升75.73PCT，20Q3 该比例为71.98%。

    　　投资建议 预计公司2021-2023 年度营业收入675.78、787.48、915.41亿元，同比增长17.89、16.53、16.25%，归母净利润240.97、286.49、336.89 亿元，同比增长20.76、18.89、17.59%，对应EPS 为6.21、7.38、8.68 元，目前价格对应PE 倍数为32、27、23，“推荐”评级。

    　　风险提示 食品安全的风险；下游需求疲软的风险；业务及渠道开拓不及预期的风险。