五粮液召开 2020 年度股东大会，李曙光董事长提出五粮液要秉持浓香自信，坚持理性发展。公司十四五整体维持稳定基调，供给侧更加理性，我们认为公司将继续推动高端产品发力、普五稳定发展、系列酒整体跨越的发展节奏，力争平稳有序实现成长目标，略调整 21-23 年 EPS6.24、7.40、8.65 元，目标价 333 元，维持“强烈推荐-A”投资评级。

    秉持浓香自信，坚持理性发展。李曙光董事长在股东大会上提出，白酒行业产能过剩，但名酒产能不足，当下品类竞争是正常的风口转移，五粮液要秉持浓香自信，坚持理性发展。1）产能：通过增加原酒产能和提高优酒率增加名酒产量，十四五期间新建12万吨原酒产能，总产能达25万吨；2）营销：

    持续深化营销组织变革，强化营销体系规划和团队建设，加强数字化赋能；3）激励：在员工持股的基础上，进一步完善薪酬体系和激励机制，通过股权激励、超额利润分享等多种中长期机制，实现员工收入与企业同步增长。

    团购组织搭建，销售稳步推进。公司自去年提出团购以来营销组织不断优化，销售目标持续推进。目前总部和战区都建立了团购组织，团队接近 300 人，通过向市场更近一步的跨越，扩大五粮液的消费需求。在去年以来走进企业的号召下，大企业覆盖率达到20%，6000家团购单位的复购率明显提升。今年30%的团购目标正稳步推进，上半年有望完成过半，全年有望高质量完成。

    产品结构向上优化，高端新品战略意义凸显。经典五粮液作为拔高品牌价值的战略单品，试销反馈良好。6月开始进行全面布局，渠道上覆盖商家网络、终端、团购；品牌上通过加强品鉴进行消费者培育；营销上通过重要事件、高端场所的布局进行系统营销。今年经典五粮液目标2000吨，从回款指标看完成情况良好，全年收入有望达50亿元，成为普五外的另一大核心单品。十四五末力争突破1万吨，拉动产品结构向上优化，贡献收入新增长。

    系列酒调整再出发，十四五锚定 200 亿目标。公司自二次创业以来，系列酒致力于产品、价格、渠道体系的重新梳理。1）坚持战略方向。对系列酒冗余品牌的清理已经基本完成；2）优化战术动作，量价上着力于价值回归；渠道上通过费用杠杆引导商家聚焦打造核心终端，利润分配向下游倾斜；3）调整内部考核，今年公司增加了回款动销同步考核的新机制，同时将吨酒均价作为重要考核指标。系列酒十四五锚定 200 亿收入目标，目前五粮春已纳入集团主导产品销售考核，包装和酒体全面升级，推动焕新发展。未来系列酒有望向中高价位聚焦，优化收入结构和利润水平，成为主品牌外的重要增长极。

    全年展望：H1 奠定稳增基础，全年有望超额完成目标。公司 21 年为维持营收两位数增长目标。一季度开门红高质量兑现，二季度淡季发货节奏快于往年，多地普五计划内配额执行至 7 月，由于上半年整体完成度较高，下半年更加游刃有余，我们判断端午过后批价有望逐步抬升。五粮液十四五整体维持稳定基调，供给侧更加理性，我们认为公司将继续推动高端产品发力、普五稳定发展、系列酒整体跨越的发展节奏，力争平稳有序实现成长目标。

    投资建议：产品结构向上优化，秉持自信理性发展，维持 “强烈推荐-A”评级。

    年内视角看，公司开门红奠定基础，全年有望超额完成目标。中长期看，数字化赋能渠道精细管控，经典五粮液战略意义凸显，系列酒调整再出发，看好结构优化和利润提升，略调整 21-23 年 EPS 6.24、7.40、8.65 元，目标价333元，对应22年45X，维持“强烈推荐-A”评级。

    风险提示：需求下行、竞品批价大幅回落、产品结构优化不达预期