公司于4 月28 日发布2020 年报及2021 年一季报。2020全年公司实现营业收入573.21 亿元，同比增长14.37%；实现归属于上市公司股东的净利润199.55 亿元，同比增长14.67%；实现扣非后净利润199.95 亿元，同比增长14.87%；每股收益5.14 元。拟每10 股派发现金红利25.80元（含税）。其中Q4 单季实现营业收入148.28 亿元，同比增长13.92%；归母净利润54.09 亿元，同比增长11.34%；每股收益1.39 元。2020 年一季度实现营业收入243.25亿元，同比增长20.19%；实现归属于上市公司股东的净利润93.24 亿元，同比增长21.02%；每股收益2.40 元。

    　　2020 年规划圆满完成，2021 实现开门红。2020 全年收入、净利润双双保持了双位数的增长，完成了2020 年初规划。分产品来看，酒类业务实现收入524.34 亿元，同比+13.24%，主要是产品吨价同比+16.74%至32.68 万元。

    　　其中主品牌产品收入440.61 亿元，同比+13.92%，量价贡献分别为+5.28%和+8.21%，毛利率84.95%；系列酒产品收入 83.73 亿元，同比+9.81%，量价贡献分别为-4.60%和+15.10%，毛利率55.68%。分区域来看，西部依然是大本营，实现营收184.94 亿元，同比+20.95%，收入占比32.26%；东部表现亮眼，营收141.86 亿元，同比+30.17%。

    　　2021Q1 收入、归母净利润同比分别+20.19%、+21.02%，经营活动现金净流入55.05 亿，同比+558.11%，主要是2020 年春节较早，大量回款体现在上个季度以及上交大额递延税金导致20Q1 基数过低。

    　　期间费用率控制良好，净利率稳中有升。2020 年综合毛利率微降0.3pct 至74.16%，2020Q1 毛利率微降0.1pct至76.43%，主要是新收入准则所致。2020 年期间费用率11.92%，同比-0.72pct；其中销售费用率9.73%，同比-0.22pct；管理费用率4.78%，同比-0.77pct；研发费用率和财务费用率基本保持稳定；净利率同比+0.09pct 至34.81%。21Q1 销售费用率7.09%，同比-1.45pct；管理费用率4.07%，同比+0.46pct，主要是时公司去年自2 月起享受阶段性减免企业社会保险费（该优惠政策本年已取消）所致，净利率同比+0.26pct 至38.33%。

    　　公司未来看点。（1）公司重大项目建设进展顺利，30万吨陶坛陈酿酒库一期竣工投产，新增8 万吨原酒存储能力；（2）一季度优先执行计划内价格配额，二季度起加快执行计划外团购配额，吨价有望得到较为明显的提升；（3）公司不断拓展渠道，建立传统、团购和创新三大渠道体系，官方商城、五粮液云店、数字酒证平台建成运行，市场将呈现高质量发展态势；（4）随着我国居民可支配收入的提升，消费升级提质扩容，消费升级趋势将使得市场份额向高端名优酒企集中，行业集中度进一步提升。

    　　盈利预测：我们预测公司2021-2023 年实现收入分别为667.79、774.57 和893.95 亿元，EPS 分别为6.27、7.50和8.94 元，当前股价对应PE 分别为45.5、38.1 和31.9倍，给予“推荐”的投资评级。

    　　风险提示：新冠疫情导致经济下行，消费需求下滑的风险；省外地区拓展不达预期；食品安全问题等。