核心观点：

    2018H1 收入、净利润双增长

    7 月27 日晚间，公司披露2018H1 财报：上半年实现营业收入11.80 亿元，同比增长13.61%。实现归母净利润2.53 亿元，同比增11.12%；扣非后净利润2.53 亿元，同比增长14.97%。上半年净利率21.37%，同比增加-0.73 个百分点。

    加大广告、促销，收入同比增长转正

    2018H1，公司销售费用2.44 亿元，增加1.08 亿元，同比增长79.93%；营业收入增长额为1.41 亿元。公司的销售费用主要为广告宣传费和工资薪酬，分别为1.10 亿元和0.82 亿元，分别同比增长136%和166%。公司通过加大线上促销、广告投放、线下推广等方式扩大营销，2018Q1、2018Q2 分别同比增长13.19%、14.97%。

    推出新品、销售薪酬改革，企业现活力

    2018 年1 月，公司推出新品“热饮款露露杏仁露”，定位年轻白领，通过便利店、商业楼等渠道进行产品投放，公司上半年广告宣传费大增也与新品推广有关。公司进行销售端管理改革，加大一线销售投入，收入与个人业绩直接挂钩，调动了销售人员积极性，虽然工资支出同比大增，但更大的促进了销售收入的增长。我们认为，推出新品、销售改革体现的是本届管理层的改革决心，公司活力有望被进一步激发。作为老牌植物蛋白饮料企业，承德露露在营收上较养元饮品存在较大差距，一定程度上预示了增长的可能性。

    收入具有季节性，预收账款预示向好

    上半年，公司总资产减少6.59 亿元，负债减少4.29 亿元。资产端，货币资金减少5.17 亿元，主要用于偿还流动负债；存货减少1.21 亿元，比期初减少47%，存货周转能力提升。负债端，应付账款减少1.25 亿元，减少63%；预收账款减少2.45 亿元，减少63%。公司资产负债结构相比期初存在较大变动与经营周期有关，露露产品销量Q1 最高，其次是Q3、Q4，Q2 为淡季。实际上，2018H1 末的预收账款相比2017 年H1 末增长14.59%，一定程度上体现了渠道商打款的积极性。

    盈利预测与投资评级

    我们预计公司2018-2020 年EPS 分别为0.50 元、0.58 元和0.66元，对应的动态市盈率分别为19.64 倍、17.08 倍和15.01 倍。给予“谨慎推荐”的投资评级。

    风险提示

    原材料价格上涨；新品市场推广不顺利。