积极公司治理，商标权隐患有望解决

    近期，承德露露公告，起诉汕头南方露露侵权违法生产“露露”牌杏仁露产品，以解决困扰公司多年的商标权的问题。我们认为此次诉诸法律途径，体现了公司对待这个问题处理态度上的重大突破，是公司今年完善治理的一个标志性事件。

    今年上半年公司对组织架构进行了调整，将原来14 个部门优化合成7个部门+1 个营销中心，强调营销中心的核心地位。同时改革营销中心实施事业部制，设立4 大区域。下半年开始，公司对产品结构进行了调整，我们认为公司治理红利会逐渐释放。

    业绩持续向好，新包装露露有望年内看到

    露露今年在营销上也做了大力气铺垫，包括产品品类调整和产品升级等工作。公司从5 月份开始，业绩开始同比正增长。二季度单季实现销售收入增长18.73%，归母净利润增长3.09%。从渠道调研数据来看，我们认为公司三季度收入保持正增长是大概率事件。同时，露露新品也有望在年内看到。

    河南工厂进行蒸汽改造，雾霾影响会减小

    今年一季度由于受北京雾霾影响，河南工厂被迫停工二十几天，影响收入在2 个亿左右。为了减轻雾霾对生产的影响，河南工厂改造了蒸汽系统，建立了满足排放要求的单独清洁蒸汽系统。随着四季度传统销售旺季的到来，我们认为露露四季度销售会出现进一步环比改善。

    盈利预测与评级：

    露露销售旺季为冬季，明年春节在二月中旬，销售旺季同比增加19天，且17 年Q1 基数较低，明年一季度业绩有望迎来较好增长。今年三季度可能是公司经营的拐点，未来持续改善可期。公司治理提升的突破、低估值、业绩逐季改善带来新的预期，预测2017~19 年公司收入增速分别为-12.56% / 22.71%/ 12.74%，归母净利润增速分别为-2.18%/15.47%/15.32%，对应EPS 分别为0.45/ 0.52 / 0.60。给予2018 年25 倍PE，目标价13.00 元，“增持”评级，20%以上空间。

    风险提示：

    管理层治理不达预期；旺季销售不达预期；销售环境恶化；食品安全问题等。