2009年报显示，公司全年实现营业收入10.82亿元，同比下降22.04%；营业利润3412万元，同比下降56.47%；归属母公司所有者的净利润2,999万元，同比下降53.55%；实现全面摊薄后的每股收益0.10元；分配预案每10股派1元（含税）。

    食糖产量和纸品产量双双下降导致收入大幅下降。报告期内，公司业绩基本符合我们的预期。公司营业收入大幅下降主要是由于：1）受到08年雪灾影响，公司所管辖蔗区原料蔗产量大幅减产，公司08/09榨季榨蔗为60.63万吨，比上年同比减少了40.34%，生产糖7.35万吨，同比下降了39.56%；2）受到制纸行业市场疲软的拖累，公司纸和浆地产量都有不同程度的下降，其中浆产量14万吨，同比下降9.21%，纸产量13.82万吨，同比下降9.74%。

    纸浆业务拖累公司整体业绩表现。从公司的收入结构来看，公司的机制纸业务收入比重为74.36%，机制糖收入比重为24.98%，纸浆行业景气度对于公司影响占到主导地位。因此，公司纸浆业务毛利率的同比下降5.12个百分点，不但吞噬了制糖业由于糖价的回升，带来毛利率的上升，而且导致整体毛利率同比下降2.1个百分点，导致公司营业利润和净利润的下滑幅度超过营业收入。从费用上来说，公司整体费用较为平稳。

    糖价或将前高后低。从今年糖价的走势来看，我们还是维持谨慎乐观的态度，主要是基于以下原因：1）食糖需求将依赖于淀粉糖等其他甜味剂对于食糖的需求替代，因此食糖需求还是存在下降的可能；2）广西地区实行糖料蔗收购价提前联动，将甘蔗收购首付价从265元/吨提高到289元/吨（含良种加价）， 这将调动农民甘蔗种植的积极性， 导致2010/2011榨季甘蔗种植面积的扩大。我们预期上半年的糖价将是维持在高位，但下半年糖价将呈现下滑态势。因此，我们认为公司食糖销售也将很可能集中在上半年。从造纸行业来看，随着经济的不断复苏，与国家对于文化产业的支持将推动造纸行业的景气度，我们预期今年公司的造纸毛利率将有望回升，业绩有望修复。

    我们预计2010-2011年EPS为0.14元和0.19元，按照上个交易日收盘价9.78元，对应的动态市盈率为70X和53X，维持“中性”评级。风险提示：1）糖价下降；2）纸制品价格下降；3）大盘风险。