投资要点

    东莞市国资控股的唯一上市平台。东莞控股最大股东为东莞市国资委100%控股的路桥总公司，持股41.54%。公司主营业务包括公路和金融业务。从利润贡献角度看，2014年公路和金融业务分别大约贡献70%和30%。2013年起，公司开始在融资租赁行业布局，加上公司持有的东莞证券、东莞信托等金融股权贡献的投资收益，公司金融板块利润贡献呈现持续高增长态势。我们认为，通过在金融领域的持续布局，公司形成了公路和金融双主营的“产融驱动”格局。

    高速公路业务增长稳健，超出行业平均增速。公司路产主要分布于东莞及深圳地区，包括莞深高速龙林支线，莞深高速一二期，莞深高速三期东城段，以及虎门大桥11.11%的股权。受到梅观高速免费开放的影响，预计2014年莞深高速过路费与车流量实现双增长，增长率均超过12%，超出行业平均增速。由于未来高速公路收费下调可能性较低，政策利空局面较小，我们预计公司旗下高速公路仍将维持稳定的收入增速。

    金融平台趋势明显，价值显著低估。公司持有的证券、信托、银行、小贷公司和融资租赁等各类金融股权，是公司利润的重要来源。通过合并计算，我们认为公司旗下金融股权估值可达80亿元，占公司目前市值的80%以上，价值仍被显著低估。此外，公司计划今年完成非公开发行，共募集资金不超过15亿元，用于增资广东融通租赁公司。表明公司对于扩展融资租赁业务的极大重视以及决心。我们认为，这是公司加大金融投资的开始，金融业将成为东莞控股重点发展的主业。

    国企改革启动，助力公司快速发展。东莞市国企改革一直较快，公司大股东路桥总公司也已被东莞国资纳入国企改革的重点对象。同时，公司公告拟推行员工持股计划。我们认为此次员工持股计划，将很大程度上激励上市公司员工，包括激励控股股东积极支持上市公司发展。本次员工持股计划，通过两个资管计划完成，分别对接东莞控股高管及员工和控股股东路桥总公司的员工，持股计划认购金额达1.8亿，占本次非公开发行总金额比例的12%。通过本次认购，员工持股共达到2%，将很大程度上实现员工激励，推动公司快速发展。

    风险因素。1）高速公路收费政策调整；2）融资租赁业务带来系统性风险。

    盈利预测、估值及投资评级。由于公司旗下公路和金融业务分别具有不同属性,我们对两项业务分拆进行盈利预测和估值。收费公路业务,假设2014-16年维持12%/10%/10%的稳定增长;融资租赁业务,考虑增发带来资本金的增加,预计2015-16年将实现大幅增长,贡献利润达0.8/2.2亿元。综合计算,预计公司2014-16年EPS分别为0.54/0.65/0.80元,对应PE17/14/11X。分拆估值,给予高速公路20倍估值,公路业务价值可达76亿元。同时,分别给东莞证券、东莞信托、融资租赁等业务可比估值,金融业务价值为80亿元。公司市值合理水平在156亿元,对应目标价15.01元,首次给予“买入”评级。