事件：山高环能发布2022 年三季报，前三季度实现营收11.55 亿元，同比增长241.56%；实现归母净利润9051 万元（扣非后8266万元），同比增长 1402.08%（扣非同比增长1333.78%）。

    　　Q3 业绩持续高增，毛利率有望逐步恢复。Q3 单季度实现营业收入4.20 亿元，同比增长531.96%；实现归母净利润1910 万元，同比增长338.98%，业绩保持高速增长。截至三季度末，公司毛利率为25.97%，同比减少7.53pct；净利率为7.72%，同比增加4.47pct，公司毛利率下降主要是上半年受疫情影响餐厨垃圾收运量、处置量降低，运营项目达产率也有所下降。随着疫情恢复和公司处理规模的提升，预计全年公司有望恢复正常盈利水平。

    　　政策限制叠加能源危机影响，废油脂资源供不应求。我国UCO出口价格快速上涨，2022 年9 月平均出口单价已达1375 美元/吨。

    　　生物柴油+生物航煤具备确定性需求潜力，其重要原材料 UCO 预计未来价格有望保持高位。公司在加强内部项目运营、提高项目提油率的同时向拟收购企业及市场多渠道扩大收油网络。前三季度公司全资子公司十方环能与天津碧海、天津德丰、四川健骑士、驰奈威德等多家公司签订《油脂独家销售协议》，约定交易对方需提供足额油脂。未来伴随着油脂收集力度加大，油脂销售规模的提升有望进一步增厚业绩。

    　　公司餐厨垃圾处理规模快速增长。今年以来，公司进一步加大新签、收并购力度，新增大同、银川、武汉、兰州、天津、菏泽等多个项目布局。目前公司投资运营产能达到4030 吨/日，拟收购项目产能300 吨/日。根据测算，公司2022 年餐厨垃圾处理能力可达5000 吨/日，对应4-6 万吨/年的废油脂提取能力，2024 年公司餐厨垃圾处置能力占全国6%-8%，逐步成为行业龙头。随着拓展加速，未来2-3 年快速增长可期。

    　　完善生物质柴油布局，将成公司未来重要的利润增长点。9 月公司发布公告，拟与山东尚能成立合资公司，共同建设10 万吨/年酯基生物柴油和40 万吨/年烃基生物柴油项目，合作项目总工期拟为15 个月，双方将共同努力促成项目公司在2023 年10 月31 日前完成主要装置建设并具备投产条件。届时公司将成为国内少有的完整布局生物柴油全产业链的上市公司，随着总规模50 万吨/年的生物柴油项目（酯基10 万吨/年，烃基40 万吨/年）逐步落地，将为公司后续业绩增长注入强劲动力。

    　　投资建议： 预计2022-2024 年公司归母净利润分别为1.80/2.73/4.08 亿元，对应EPS 分别为0.51/0.78/1.16 元/股，对应PE 分别为23x/15x/10x，公司UCO-生物柴油高景气可期，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：项目推进速度不及预期的风险；再生油脂价格下行的风险；项目产能利用率不足的风险；行业竞争加剧的风险。