投资要点

    业绩符合预期，机顶盒业务持续拖累公司业绩。公司2017 年实现营收31.65亿元（-19.17%），归母净利728.54 万元（-96.18%），EPS 0.007 元，业绩符合预期。利润大幅降低的主因为：收入占比较大的电视产业受原料采购成本的上升导致毛利率下滑；空管产业军品订单下降，民品市场竞争激烈，新品短期内难以支撑业绩，导致营收、净利同比下滑；物联网产业营收虽然同比上升，但由于低毛利产品占比增大，导致整体毛利率、净利润同比下降。

    数字电视业务短期受阻，公司加强成本管控并培育新增长点。受行业景气度下行影响，2017 年公司数字家庭多媒体产品营收17.09 亿元，同比下滑31.15%，受上游存储芯片等材料价格上涨影响，毛利率同比下滑6.2%。为应对原材料成本上行，公司通过价格谈判、规模化采购、优化产品技术方案，选择新的国产替代原材料等方式降低成本，并推出智能融合型新产品，提高产品附加值和毛利率。同时，公司积极布局“智慧家庭”、“智慧医疗”等领域，为客户提供700M 无线接入网、WE+增值系统等多套系统解决方案，培育新的业务增长点。预计未来随着全球存储芯片价格平抑，加之“三网融合”对机顶盒业务的带动，公司数字电视业务净利有望获得改善。

    空管业务订单有望逐步恢复，大飞机配套业务值得期待。公司空管业务收入90%来自军用领域，受军改影响，交付不达预期，2017 年营收同比下滑38.94%，但市场空间仍较为广阔。预计随着军改影响的逐步消除，军品业务有望回暖。民品方面，公司已完成系列空管产品民航取证，并取得了中南地区以及西北地区ADS-B 地面站设备两个标段共计96 个地区的建设任务，未来有望受益于民用航空的发展。此外，公司是C919 大型客机的国内一级供应商，C919 目前已获815 架订单，公司未来有望充分受益。

    物联网产业增长较快，军品市场培育取得突破。2017 年公司物联网产品营收3.94 亿元，同比增长39.51%，军用领域，成功落地实施军民融合物联网应用示范工程项目，新市场培育取得突破，民用领域也获得部分重点城市重要产品追溯项目建设，在信息安全领域成功打造了“一体化指挥控制平台”

    和“公安警务平台”等产品。物联网产业有望成为公司未来业绩增长新亮点。

    国企改革进程加快，资产注入值得期待。九洲集团计划到2020 年资产证券化率达到60%，2017 年约30%左右，提升空间较大。公司作为九洲集团旗下上市平台，未来有望获得集团军工电子、北斗导航等优质军品资产注入。

    近年来公司持续通过外延式发展完善产业布局，2017 年12 月控股子公司完成收购深圳智英部分股权；近期，控股子公司深九电器拟出资300 万元与深圳进芯微投资设立九洲新能源汽车电子公司。随着资本运作的推进，公司战略布局将逐步展开，长期前景值得期待。

    风险因素。数字机顶盒市场大幅下滑，公司市场份额下降；通航产业发展低于预期；军品订单恢复低于预期；集团资产整合进度不达预期。

    盈利预测、估值及投资评级。考虑到机顶盒行业景气度持续下行及上游成本仍将维持高位，公司机顶盒业务收入增速及毛利率仍存进一步下滑风险，下调公司2018/19 年EPS 预测至0.15/0.17 元（原预测为0.20/0.22 元），给予2020 年EPS预测0.19 元。公司目前股价6.63 元，分别对应2018/19/20年PE 为44/39/35 倍。我们看好公司在通航和军工电子领域的广阔前景及未来集团资产注入空间，维持公司“买入”评级，目标价8.1 元。