短期经营承压，期待后续改善

    　　23Q1-3 营收21.4 亿，同比-38.5%，归母净利/扣非净利为4.8/4.7 亿，同比-50.7%/-51.4%；其中23Q3 营收6.0 亿，同比-36.7%，归母净利/扣非净利为0.6/0.6 亿，同比-77.7%/-78.2%。今年以来，受外部消费环境整体呈现弱复苏的影响，公司积极为渠道纾压，23Q3 经营短期承压。展望看，产品端公司持续调整三大品牌战略，内参以价升量增为目标，酒鬼开展BC 联动，湘泉顺应市场趋势、强调汇量增长；市场端公司继续实行聚焦战略，省内市场做精，同时精细化运作省外市场，通过打造样板市场实现区域规模提升。

    　　预计23-25 年EPS 为2.41/2.96/3.52 元，参考可比公司24 年平均22xPE（Wind 一致预期），考虑公司24 年轻装上阵，其产品结构和品牌价值使其在次高端中全国化潜力突出，给予24 年32xPE，目标价94.72 元，“买入”。

    　　着眼长远，公司积极释放渠道压力，强化渠道动销和品牌培育今年以来受外部消费环境整体弱复苏的影响，公司不追求压货式增长，而是积极为渠道纾压，23Q3 经营短期承压。此外公司持续推进以促进动销、强化终端和消费者培育为核心的费用改革，期待费用投放效果逐步显现。产品端，公司通过联动文化IP、推动省内外宴席市场、节假日促销等，积极挖掘消费者需求并转化为动销。市场端，内参系列因场景受损、短期营收出现波动，当前公司的经营重点转为以价格和动销为核心，先做强基地市场再逐步深耕省外。渠道端，酒鬼重点强化渠道能力，着重打造区域样板市场；红坛瞄准省内婚宴市场，红坛事业部聚焦价格管理、宴席推广为公司发展赋能。

    　　毛利率短期下行，盈利能力承压

    　　23Q1-3 毛利率同比-0.9pct 至78.9%（23Q3 同比-6.0pct 至75.7%），毛利率短期下行明显。费用端，23Q1-3 销售费用率同比+5.5pct 至29.8%（23Q3同比+9.6pct 至36.1%），系营收下滑幅度较大，及增加营销投入以强化消费者培育影响；23Q1-3 管理费用率同比+1.6pct 至5.0%（23Q3 同比+0.3pct至5.4%）；录得23Q1-3 归母净利率同比-5.5pct 至22.3%（23Q3 同比-17.3pct 至9.4%），22Q1-3 扣非净利率同比-5.8pct 至22.0%（23Q3 同比-17.5pct 至9.2%）。至23Q3 末，公司合同负债2.5 亿（环比减少2.0 亿）；23Q1-3 公司经营性现金流量净额0.6 亿，同比-89.7%。

    　　期待后续经营改善，维持“买入”评级

    　　考虑终端需求偏弱，公司短期经营承压，我们下调盈利预测，预计23-25年EPS 2.41/2.96/3.52 元（前次 3.33/4.17/5.21 元），目标价94.72 元（前次119.83 元），“买入”。

    　　风险提示：行业竞争加剧、宏观经济表现低于预期、食品安全问题。