酒鬼酒发布业绩公告，23H1 公司实现营业总收入15.41 亿元，同比-39.2%；实现归母净利润4.22 亿元，同比-41.2%。23Q2 公司实现营业总收入5.77 亿元，同比-32.0%； 23Q2 实现归母净利润1.22 亿元，同比-38.2%。

    　　战略调整元年，政策有序落地

    　　上半年，公司聚焦“做牢基地、做强高地、深度消费者培育”的基本策略。产品端，坚持大单品战略，资源向内参、红坛倾斜；渠道端，清理经销商库存，促进动销，稳定价盘；费用端，落实费投模式改革，费用由渠道向终端转移，大力培育消费者，提升开瓶率。

    　　白酒销量延续下滑，渠道库存持续去化

    　　23H1 公司白酒实现营业收入15.37 亿元(同比-39.2%)，仍处于渠道库存去化、控货控价的调整阶段。具体来看：

    　　①内参系列：23H1 实现收入4.41 亿元(同比-31.7%)，占比+3.2pct 至28.6%，毛利率-1.6pct 至90.9%。内参系列上半年以"稳价保量"为主要任务，在次高端整体消费承压的背景下，呈现下滑态势，我们预计二季度下滑幅度较一季度收窄，下半年表现有望改善，看好后续增长。

    　　②酒鬼系列：23H1 实现收入8.46 亿元(同比-42.5%)，占比-3.1pct 至55.0%，毛利率-0.5pct 至79.00%。酒鬼系列重点提升渠道能力，落实费用改革。公司成立独立运营的红坛销售团队，聚焦湖南市场，在宴席场景复苏的带动下红坛动销显著恢复，预计23H1 占比提升。

    　　③湘泉系列：23H1 实现收入0.36 亿元(同比-76.7%)，占比下降3.8pct 至2.3%，主要系公司主动缩量，进行渠道梳理，未来将是公司布局大众价格带的重要工具。

    　　基地市场稳健增长，坚持核心终端建设

    　　23H1 华北/华东/华南/华中/其他地区新增经销商20/61/-13/-50/170 至221/384/76/530/563 家。公司渠道战略从广泛招商转向深耕市场，聚焦湖南/河南/山东等基地市场，继续夯实基地市场的市场基础。公司坚持核心终端建设，上半年完成核心终端签约 25,472 家，已超去年全年签约数量。

    　　加大费用投放力度，回款进度符合预期

    　　23Q2 公司毛利率/净利率同比+0.0/-2.1pct 至77.8%/21.1%，毛利率持平主要系结构优化对冲单品毛利率下降。23Q2 销售/管理费用率(含研发费用)同比+2.7/+2.6pct 至29.7%/ 8.0%，税金及附加率同比+0.6pct 至17.2%。我们预计，销售费用率提升主要系公司二季度加大扫码红包、货折等费用投放力度，并赞助《中国婚礼》发力宴席市场。23Q2 合同负债表现优异，环比/同比+0.8/-1.1 亿元至4.5亿元。

    　　盈利预测及估值

    　　公司二季度业绩承压，上半年公司费用改革与销售模式改革效果显现，内参+酒鬼动销稳定库存良好，下半年中秋国庆档工作推进，改革亦在全国范围加速进行，品牌覆盖和认知度持续落地。考虑到当前次高端价格带表现依旧相对承压，仍处于渠道库存消化阶段，我们预计 2023~2025 年公司收入增速为-19.73%、25.66%、23.22%；归母净利润增速分别为-19.12%、28.96%、23.52%；EPS 分别为2.61、3.37、4.16 元;PE 分别为33.79、26.20、21.21 倍，维持买入评级。

    　　催化剂：白酒需求恢复超预期；多项改革红利释放；馥合香型消费氛围培育有效，旺季大单品动销加速

    　　风险提示：政策落地不畅，市场拓展受阻，经济恢复不及预期。