中粮入主，酒鬼酒开启发展新篇章。酒鬼酒源于湘西，是馥郁香型白酒始创者，自1997 年上市以来，公司控股股东和管理层多次动荡更迭，先后经历湘泉、成功、中皇时代，公司发展亦历经波折。2015 年以来由中粮接管，酒鬼酒成为唯一由央企控股的白酒上市公司，管理层调整到位，公司理顺经营思路，进行多方位改革。而在行业层面，次高端及高端白酒引领增长，白酒内部结构升级和分化趋势明显，名优白酒价值回归，酒鬼酒在新一轮周期下开启发展新篇章。

    产品结构优化，品牌双轮驱动。公司精简产品线，聚焦次高端及高端战略单品，形成内参和酒鬼品牌双轮驱动。1）内参引领高端化：内参具备高端化基因，馥郁香型品质背书，产品具备一定独特性和稀缺性。2018 年底内参销售公司成立，作为体外民营公司，在高端品牌运作上更加具有灵活性，公司与优质大商进行价值一体化的深度合作，渠道利润优于竞品。同时大力推进终端建设，构建专卖店体系，21 年底内参专卖店数量估计超过200 家，公司强调文化和圈层营销，以培育核心消费者、塑造品牌形象。2）酒鬼发力次高端：酒鬼系列梳理产品价格带，集中资源发展红坛、传承等大单品，公司陆续整顿核心产品价格，红坛18和20 在省内外分开运作，以梳理渠道利润。酒鬼营销方式与内参较为接近，亦侧重终端与专卖店建设，费用投放强调品牌宣传与消费者服务，通过馥郁荟、馥约等活动贴近消费者。

    省内外布局，全国化步伐加快。1）省内：21 年湖南白酒出厂口径规模约250亿元，其中高端和次高端白酒合计约100 亿元，外来品牌表现强势。酒鬼酒目前在省内市占率低于10%，仍有较大提升空间。2016 年以来公司加大在省内的渠道下沉与精耕细作，内参具备较强的消费者基础，在省内实行配额制、保证价格坚挺，酒鬼系列调整后2021 年增长加速。假设2026 年内参、酒鬼在省内高端/次高端白酒的市占率提升至16%/15%，估计内参、酒鬼2021-26 年省内收入CAGR 有望达到24%/21%。2）省外：以河南、山东、华北、广东等市场为主，强调扩大基地市场规模，打造高地市场。公司主要与大商优商合作，借助渠道力量，高利润空间保证渠道推力。21 年省外招商节奏加快，同时公司侧重终端管控，销售团队主导举办品鉴等消费者活动。后续公司或将进一步加大在薄弱市场的招商覆盖，预期省外增长贡献更高。

    盈利预测、估值与评级：预测2022-24 年净利润为11.52/14.50/18.06 亿元，折合EPS 为3.55 /4.46/5.56 元，当前股价对应P/E 为38/31/25 倍。公司具备高成长性与业绩弹性，高端化建设可期，首次覆盖，给予“买入”评级。

    风险提示：白酒行业竞争加剧，费用投放效果不及预期，疫情反复影响消费场景