事件：公司发布2022 年半年报。22H1 公司实现营收25.4 亿元，同比+48.0%，实现归母净利润7.2 亿元，同比+40.7%；22Q2 单季度实现营收8.5 亿元，同比+5.3%，实现归母净利润2.0 亿元，同比-18.7%。符合预期。

    　　内参控量挺价，酒鬼放量发展。22H1 内参/酒鬼/湘泉/其他营收分别同比+24.3%/50.0%/70.0%/118.0 至6.5/14.7/1.5/2.6 亿元，占比分别同比-4.9/+0.8/+0.8/+3.3pct 至25.5%/58.0%/6.1%/10.2%，营收增长主要系销量贡献，内参/酒鬼/湘泉/其他销量同比+23.5%/49.6%/72.3%/68.9%，由于内参产品占比下降带动公司22H1/22Q2 销售毛利率分别同比-1.5/-3.4pct 至79.1%/77.8%。内参系列产品定位高端、价在量先，公司Q2 积极管控市场秩序、协助经销商清理库存，公司战略清晰且定力强，从长周期维护内参产品的发展前景。

    　　合同负债略有承压，逆势加大投放拖累盈利能力。22H1 公司合同负债为5.6亿元，较22Q1 减少1.2 亿元（环比-17.7%），较21H1 减少3.2 亿元（同比-36.3%），主要系H1 疫情多地散发对白酒消费场景产生较大冲击。从费用率角度来看，22H1 公司销售费用率/管理费用率分别同比+1.7/-1.2pct 至23.6%/2.8%，22Q2 公司销售费用率/管理费用率分别同比+5.5/+0.4pct 至27.0%/4.9%，公司H1 着重针对C 端消费者进行费用投放强化消费者教育和品牌认知，带动销售费用率同比增长明显，使得22H1/22Q2 归母净利率同比-1.5/-6.9pct 至28.3%/23.2%。

    　　全国化持续延续推进，关注旺季动销。据公司半年报，当前酒鬼酒全国核心终端网点达2.5 万家，全国地级市覆盖率达72%（21 年为67%）、湖南县级市覆盖率达99%（21 年为94%），全国化进程与湖南省内深耕程度进一步加强。展望H1，旺季动销是关键，公司H1 在疫情影响动销的大背景下，针对内参控量挺价、着眼长远，而酒鬼酒全国化势头较好，当前旺季在即，若旺季动销能够较好消化当前内参库存，我们认为H2 内参有望再次加速。

    　　盈利预测：考虑到疫情影响小幅下调此前盈利预测，预计2022-24 年实现营业收入47.4/60.5/73.6 亿元（原为48.5/62.3/76.2 亿元），分别同比+38.8%/27.7%/21.5%， 实现归母净利润13.0/17.1/21.5 亿元（ 原为13.7/18.2/22.9 亿元），分别同比+45.0%/32.0%/25.9%，当前股价对应PE 分别为38/29/23 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：全国化发展不及预期，高端酒价盘大幅波动，疫情反复影响动销。