事件：公司发布2021 年报与2022 年一季报，2021 年实现营收34.14 亿，同比增长86.97%，归母净利润8.93 亿，同比增长81.75%，EPS 为2.75 元。公司在21 年业绩快报中预告营收和归母净利润分别同比增长86%和79%-93%，实际业绩与预告相符。22Q1实现营收16.88 亿，同比增长86.04%，归母净利润5.21 亿，同比增长94.46%。2021年每10 股派息13.0 元（含税），分红率47.28%。公司在年报中披露了2022 年经营目标：打造15 亿级大本营市场， 建设10 个亿元省级市场， 打造3 个5 亿以上基地市场。
投资评级与估值：我们略调整22-23 年盈利预测，新增24 年盈利预测，预测2022-2024年归母净利润分别为13.1 亿、17.7 亿、22.8 亿（前次分别为13.3 亿、17.4 亿），分别同比增长46%，36%，29%，当前股价对应的PE 分别为37x，27x，21x，维持增持评级。
公司的核心竞争优势如下：1、公司为馥郁香型龙头，香型特殊、品质优秀，有一定差异化优势；2、核心单品内参定位千元价格带，渠道运作模式高效灵活，有望站稳高端，享受千元价格带扩容红利；3、核心单品酒鬼系列渠道利润丰厚，费用投放灵活，未来有望完成初步全国化布局，成长潜力大。
21 年全国化扩张带来内参和酒鬼高增长，22Q1 维持高增。21 年公司酒类业务实现收入34 亿元，同比增长87%，销量1.24 万吨，同比增长36.4%，吨价27.4 万元/吨，同比增长37%。分品类看，酒鬼/内参/湘泉/其他系列分别实现营收19.15/10.34/1.76/2.79 亿元，分别同比增长88.9%/81%/11.7%/255.9%，占比分别为56.27%/30.39%/5.16%/8.18%。
销量端，酒鬼/内参/湘泉/其他系列分别为5583/996/3532/2315 吨，分别同比增长74%/77%/-16%/102%，测算吨价分别为34/103/4.97/12 万元/吨，分别同比增长9%/2%/33%/76%。21 年公司坚持深耕基地市场，突破高地市场，加快推进全国化布局，客户布局和优商发展成效显著，21 年签约客户1256 家，同比增加了473 家，分区域看，21 年末华北/华东/华南/华中经销商数量分别为184/196/73/574 家，分别同比增加111/13/23/255 家。核心终端网点达到19752 家，同比增长137%，全国市场地级市覆盖了达67%，湖南县级市场覆盖率94%，全国专卖店590 家，同比增长134%。22Q1公司实现营收16.9 亿元，同比增长86%，维持高增，结合渠道反馈，由于前期铺货带来较大增长贡献，短期受到疫情影响，次高端产品在部分区域库存承压，预计22Q2 增速将回落，建议观察渠道库存消化情况及后续动销恢复态势
21 年公司实现净利率26.17%，同比下降0.75pct，主因21 年亿元资金案赔款获得一次性收入6 千万元营业外收入，剔除非经常项目影响后，21年公司实现扣非净利率26%，同比提升1.9pct，主因毛利率提升与管理费用率下降。21 年毛利率79.97%，同比提升1.1pct，主因结构升级与提价带来吨价提升。税率15.27%，同比下降0.35pct。销售费用率25.18%，同比提升1.98pct，主因公司在铺货和渠道下沉中增加广告宣传及职工薪酬提升。管理（含研发）费用率5.62%，同比下降2.97pct，主因营收大幅度增长，折旧摊销、职工薪酬占营收比例减少。22Q1 净利率30.85%，同比提升1.33pct，主因管理费用率下降。22Q1 毛利率79.77%，同比提升0.37pct。销售费用率21.82%，同比下降0.35pct，管理费用率（含研发）1.73%，同比下降1.76pct。费用率下降主因销售收入快速增长。
22Q1 现金流表现承压。21 年经营性现金流净额15.65 亿，同比增长64.68%，其中，销售商品及提供劳务收到的现金40.82亿，同比增长81.72%。21 年末预收款项（合同负债+其他流动负债）15.6 亿，环比增加9.72 亿，去年同期预收账款环比增加4.35 亿。22Q1 经营性现金流净额0.43 亿，同比下降77.99%，主因购买商品接受劳务支付的现金以及支付的各项税费同比增加。22Q1 销售商品及提供劳务收到的现金9.42 亿，同比增长17.38%，现金流增速明显慢于收入增速，22Q1 末预收款项（合同负债+其他流动负债）7.8 亿元，环比21Q4 下降7.8 亿，去年同期预收款环比下降1.53 亿。22Q1 应收票据6.46亿，环比增加1.46 亿，21Q1 应收票据4.08 亿，环比增加0.2 亿。
股价表现的催化剂：内参系列省内外增速超预期；酒鬼系列省外动销表现超预期。
风险提示：省外市场动销不及预期；经济下行影响中高端白酒需求；食品安全事件。