本报告导读：

    出境游业务短期难以恢复拖累业绩表现，公司聚焦旅游内循环及海南市场，免税业务布局有望加速。

    投资要点：

    中报符合预期，增持。考虑疫情对出境游冲击短期难以恢复，下调2020/21/22 年EPS 至-0.27/0.04/0.19（-0.07/-0.20/-0.13）元，公司聚焦旅游内循环，免税布局有望加速，给予2022 年高于行业平均87xPE估值，提高目标价至16.55 元。

    业绩简述：公司2020H1 实现营业收入8.89 亿/-67.65%，归母净利润亏损1.18 亿，去年同期盈利6244 万，归母扣非净利润亏损1.26 亿，去年同期盈利1751 万元。

    出境游业务全面停滞，预计年内难以恢复。①分业务收入：批发业务8533 万/-47.52%，零售业务4.26 亿/-73.47%，会奖业务1.70 亿/-62.69%；②产品利润率相对稳定，批发业务毛利率16.96%/+0.83pct，零售业务16.31%/-0.36pct，会奖业务16.67%/+3.59pct；③现金流情况：截止2020 年 6 月30 日，公司账面货币资金为3.9 亿元（19H1为12.45 亿），20H1 经营活动现金流-1.27 亿。

    聚焦旅游内循环及海南市场，免税业务稳步推进。①疫情冲击下公司调整全年战略运营方向：打造高品质国内游；探索旅游新场景，强化私域流量运营；切入线下生活体验店；②公司与三亚市政府、海南橡胶等多家海南企业达成战略合作，提供众多旅游产品及服务；③公司参股北京市内免税店项目落地，并在海口设立同盛世嘉免税集团，未来有望参与到海南岛免税业务中。

    风险提示：海外疫情持续出境游中长期无法恢复，国内疫情反复风险。