事件：2023 年3 月30 日，盐湖股份发布2022 年年报，公司2022 年营业总收入为307.48 亿元，同比增长108.06%;归母净利润为 155.65 亿元，同比增长247.55%;扣非净利润为153.20 亿元，同比增长241.85%。对应公司22Q4 营业总收入为72.06 亿元，环比上升15.51%；归母净利润为34.82 亿元，环比上升19.07%。
公司主要产品氯化钾与碳酸锂量价齐升。公司2022 年氯化钾/碳酸锂/贸易板块收入分别为173.01/114.58/15.85 亿元，YoY+60.03%/531.47%/-0.41%，毛利率分别为79.44%/91.96%/2.20%，同比上涨10.93/21.93/0.58pct。公司收入快速增长主要与钾肥、锂盐产品持续向好的需求以及供给紧张共同造成的产品价格上涨有关。此外，公司碳酸锂产能的释放，也为碳酸锂板块收入的高速增长提供基础。公司销售费用、管理费用较2021 年同期变化较小，同比分别增长11.40%与17.91%。公司财务费用同比下降47.27%，系利息收入增加所致。公司研发费用同比增长36.62%，系加大科研投入力度所致。
2022 年公司净利润实现较大幅度增加，主要与钾肥、锂盐价格创历史新高所导致的相应业务板块收入与毛利率快速增长有关。
公司现金流及经营情况良好。公司经营活动产生现金流净额大幅增加，同比增加266.59%，系钾肥及碳酸锂价格上升销售收入增长所致，期末现金及现金等价物净增加109.87 亿元。存货同比增加47.62%，系产量提升导致库存产品增加，存货周转率略有下降，从4.7 次变为4.34 次。应收账款同比下降24.65%，应收账款周转率大幅提升，由16.56 次变为40.02 次。
钾肥价格有望维持高位，持续时间或超预期。2022 年，受俄乌冲突影响，粮食安全问题受到各国广泛关注。钾肥作为三大基础肥料之一，对农作物产量起着至关重要的作用，其下游需求预计随着全球农作物总量的上升而稳定增长。我国钾肥进口依赖度较高，国内供应严重不足，产品价格受到国际影响较大。为保证我国粮食安全，提升国内钾肥自给率至关重要。同时，高附加值钾盐产品如食品及医药级氯化钾产品的开发，为钾盐市场提供新的发展空间。2023 年4 月4 日，印度的钾肥年度大合同终于敲定，印度进口商IPL 与加拿大钾肥联盟Canpotex 及俄罗斯乌拉尔钾肥公司分别签订了2023 年年度钾肥大合同，签订价格为CFR422 美元/吨。钾肥主要出口国俄罗斯、白俄罗斯受到欧美制裁影响，供给端出现缺口，粮食价格维持高位推动钾肥需求端具有较好增速。我们认为受制裁影响，海外钾肥供给存在不确定性，印度钾肥大合同价格维持高位，有望短期带来全球钾肥价格趋稳，考虑全球主要农业大国钾肥低库存，钾肥价格或将维持高位，持续时间或超预期。我们认为公司作为我国主要钾肥供应商，资源优势明显，钾肥价格维持高位，利好公司业绩。
新能源行业迅猛发展，碳酸锂需求持续上升。受益于我国新能源汽车销量的持续增长，碳酸锂作为动力电池的主要原料之一，其需求持续提高。同时，储能电池迎来风口，成为锂需求增长的新动力。在下游需求的持续拉动下，碳酸锂供给持续紧张，价格创历史新高。我国已探明锂资源占全球产量6%，其中80%分布在青海、西藏以及湖北的含锂盐湖中。盐湖提锂由于湖水杂质较多，分离较为困难，且盐湖分布地区自然条件恶劣，交通运输不便，因此含锂盐湖资源开发较为困难。公司积极投入研发，已突破了从超高镁锂比低锂型卤水中提取锂盐的技术，进入产能扩张期，预计随着锂盐产能的逐步释放，公司能够在碳酸锂需求持续上升的大趋势中持续获利，板块营业收入以及毛利率有望持续提升。我们认为短期来看碳酸锂价格下跌，下游企业采购意愿下降，短期需求下滑，新能源板块表现相对较弱。随着未来碳酸锂价格探底，产业链采购意愿有望恢复，碳酸锂需求有望逐步恢复，碳酸锂价格有望出现反弹。
碳酸锂产能扩张巩固公司盐湖提锂行业龙头地位。公司目前已有碳酸锂、氯化锂产能3 万吨/年，2022 年5 月，公司计划投资 70.8 亿元，新建 4 万吨/年基础锂盐一体化项目，其中电池级碳酸锂2 万吨，氯化锂2 万吨，预计2024 年投产，此外子公司盐湖比亚迪3 万吨锂盐项目中试正常推进，我们认为产能扩张将进一步巩固公司盐湖提锂的行业龙头地位，同时也为公司未来营业收入增长提供生产基础。
投资建议：预计公司2023-2025 年实现营业收入分别为254.74/260.91/278.77亿元，实现归母净利润分别为123.16/127.14/136.96 亿元，对应 EPS 分别为2.27/2.34/2.52，当前股价对应的 PE 倍数分别为9.8X、9.5X、8.8X。我们认为钾肥价格有望维持高位，持续时间或超预期，利好公司业绩；公司碳酸锂低成本优势明显，持续扩产，新能源行业对锂盐的需求保持中高增速，碳酸锂价格有望触底回升，利好公司碳酸锂项目。我们看好盐湖资源优势铸就钾肥及盐湖提锂行业龙头。首次覆盖，给予“增持”评级。
风险提示：下游需求不及预期；行业供给增加，竞争加剧；产品价格不及预期；新建项目进展不及预期。