甘肃省内最大的清洁发电企业，权益装机275万千瓦

    公司是甘肃省内第一大水电、风光等清洁能源企业，截至2018 年底公司权益装机规模275 万千瓦，其中水电179.7（占比65%）、风电81.8、光伏13.6 万千瓦。2018 年公司营业收入23.06 亿元，归母净利润4.85 亿元。公司控股股东甘肃电投集团持有公司股权比例为62.54%，实际控制人为甘肃省国资委。

    水电装机规模稳定，来水决定盈利

    2018 年底公司水电装机179.7 万千瓦，完成发电量72.4 亿千瓦时，占到装机、发电量的65%、83%，是收入、利润的主要构成部分。水电电站主要分布在白龙江、黑河、大通河、洮河以及黄河干流等。水电业务未来投资支出相对有限，利润主要受上游来水情况影响，每年贡献经营性现金流超过10 亿元。

    上网消纳力度加大，盈利能力进一步改善

    公司新能源业务集中于甘肃省内的风电、光伏机组，2018 年底装机规模分别为81.8、13.6 万千瓦。风光业务受制于上网消纳问题，过去几年盈利能力较弱。2018 年以来，甘肃省进一步加大了以风电、光伏为主的可再生能源消纳力度， 2018 年全年风电、光伏业务实现扭亏为盈，未来盈利能力仍将进一步提升。

    估值存在修复空间，给予“增持”评级

    预计2019-2021 年公司净利润分别是5.3/5.6/5.9 亿元，当前股价对应2019年PE 为11 倍。公司以水电、风光等清洁能源机组为主，风电、光伏业务上网条件不断改善，盈利能力将进一步提升。考虑到公司水电业绩受来水影响有一定波动，给予一定估值折价，给予公司1.2 倍PB（LF），对应合理价值5.29 元/股，给予公司“增持”评级。

    风险提示：水电上游来水波动；弃风弃光比例提升；上网电价下调。