本报告导读：

    公司公布2021 年报，符合市场预期，Q4 盈利能力抬升，继续加码水泥上下游产业链，维持“增持”评级。

    投资要点：

    维持“增持” 评级。全年实现收入142.04 亿，同增13.37%，归母净利15.93 亿，同增7.61%，符合市场预期。考虑华东疫情影响，下调22-23 年EPS 至1.94、2.27（-0.29、-0.14）元，新增24 年EPS 预测2.50元，根据22 年可比公司平均8 倍PE，下调目标价值至15.55（-1.24）元。

    我们估算公司全年实现水泥熟料自产自销销量约2500 万吨，同比提升约2.5%；Q4 受区域能耗双控及限电限产影响，销量约665 万吨，同比下降16%，与全行业下降幅度相当。我们预计22Q1 受疫情影响，可能继续维持15-20%左右销量负增长。

    Q4盈利能力接近历史最好水平。我们估算公司全年出厂均价约334元/吨，同比基本持平，吨毛利为91 元/吨；其中Q4 受限产带动，出厂均价为约373 元/吨，同比提升24 元/吨，吨毛利116 元/吨，吨净利为68 元/吨，接近历史最好水平。22Q1 我们预计出厂均价同比依然有提升，但考虑煤炭成本影响，盈利能力可能维持同比持平。

    继续拓展水泥上下游产业链，公司全年贸易收入24.60 亿，同比增长15.5%，占营收比重已经达17%。大力发展骨料产业，目前在江西境内已有多座石灰石矿山，年产量可达900 万吨；赣州物流公司取得赣州市首张网络货运平台、无船承运资质并上线运行，依托公司资源优势，发展物流贸易产业，能有效整合运输资源，降低物流费用。

    风险提示：产业链延伸不达预期，煤炭价格上行风险。