2021Q3 受煤炭成本上涨影响，水泥单位毛利有所下降，但9 月份以来随着限产限电政策出台，水泥价格跳涨，叠加近期国家对煤炭价格进行调控，后续水泥价格涨幅大部分料将转化为利润，年底业绩弹性可期，维持公司“买入”评级。

    　　三季报业绩同比增长10%以上。公司公告2021 年三季报，前三季度实现营业收入96.34 亿元，同比增长8.99%；归母净利润11.29 亿元，同比增长10.36%；扣非净利润10.54 亿元，同比增长2.30%。单三季度来看，实现营业收入36.84亿元，同比增长5.07%；归母净利润3.02 亿元，同比下降12.25%。

    　　单三季度成本上涨影响单位毛利，但9 月份快速恢复。公司单三季度水泥销量达到680 万吨，同比增10 万吨左，环比增约80 万吨。价格方面，水泥售价自7 月低点以来持续反弹，Q3 整体均价为320 元左右，同比增幅6%左右，其中9 月份在能耗限产限电政策下，水泥价格出现大幅上涨，9 月均价达到360 元左右，同比增幅达到17%。单位毛利方面，在三季度煤炭均价同比上涨60%的情况下，成本上涨对水泥盈利造成一定影响，单三季度水泥单位毛利约100 元/吨，同比下降15 元/吨，但9 月份在水泥价格大幅上涨带动下，单月水泥单位毛利或达到150 元/吨左右，同比上涨约25 元/吨。

    　　单三季度骨料利润贡献5000 万左右，全年销量有望达到800 万吨。公司单三季度骨料销量达到300 万吨左右，销售均价在50~60 元/吨，毛利率约50%，单位净利在10~20 元/吨，整体对利润贡献达到5000 万元左右。公司前三季度骨料销量达到500 万吨以上，全年销量有望达到800 万吨左右。另外，公司在德安新建骨料产能200 万吨以及在乐平区域扩建200 万吨，按公司计划均将于2022 年陆续投产。

    　　四季度“能耗双控”政策影响料有限，业绩弹性有望增大。江西省在“能耗双控”进度评价中为一黄一绿，整体能耗压力较周边省份压力偏低，从而较少需要采取限电限产政策，但可以充分享受周边限电限产带来的价格弹性，9 月份以来江西区域水泥涨幅已达到200 元/吨以上。在国家对上游原材料煤炭价格调控的背景下，水泥价格的上涨料将大部分转化为利润，预计四季度水泥业务单位毛利较三季度将明显上升，从而增大年底业绩弹性。

    　　风险因素：房地产与基建投资不及预期；新增产能释放过多，行业竞争恶化；产业链延伸进度较慢。

    　　投资建议：结合行业水泥价格预期及公司经营规划，我们维持公司2021~2022年EPS 预测分别为2.43/2.97，新增2023 年EPS 预测3.37 元。当前股价对应PE 分别为5/4/4x。参考水泥行业估值水平，我们给予公司2021 年PE8x，调整目标价至19.5 元，维持公司“买入”评级。