投资要点

    　　公司发布2019年年度报告。报告期内，公司实现营业收入113.90 亿元，同比增长11.59%；实现归属母公司所有者净利润13.69 亿元，同比增加20.34%。实现扣非净利润13.57 亿元，同比增加11.57%，基本每股收益1.72 元。

    　　点评：

    　　销量稳步增长，公允价值收益增厚利润。公司全年营业收入增速11.59%，归母净利增速20.34%。公司2019 年12 月转让持有的南昌盛恒建筑全部股权，公允价值变动净收益1.16 亿（去年同期-17 万元），同时投资收益大幅增加增厚利润达6213 万元（去年同期2862 万元），主要为南方水泥公司2018 年度的现金分红。2019 年公司共销售水泥熟料2480 万吨，同比增加2%， Q4 单季度水泥熟料销量738 万吨，同比增加1.3%，整体销量增长较为稳健。

    　　下半年景气回升，盈利维持高位。全年公司吨均价326 元，同比增加10 元；吨成本204 元，同比增加4 元，吨三费（含研发费用）38.0 元，同比增加4.5 元。其中，吨销售费用14.5 元，同比增加3.1 元，吨管理费用21.5 元，同比增加2.5 元，吨财务费用1.3 元，同比大幅降低1.7 元，吨研发费用0.6 元，同比增加0.4 元，主要因19 年公司开展了一系列三项工程及科技活动，着力于降低生产成本，加强安全环保，推进企业高质量发展。公司全年科技及技改研发投入共计26234.98 万元，其中研发费用1417.64 万元。全年公司水泥熟料平均吨净利80 元，同比略有增加5 元/吨。公司Q4销量同比增长1.3%，价格同比降低11 元/吨，环比提高32 元/吨，在上半年受雨水天气影响抑制需求后，下半年需求显著释放，盈利中枢抬升。

    　　高股息率+低估值，投资价值凸显。截至19 年年末，公司在手现金29.95 亿元，远超有息负债20.56 亿元；经营性现金流净额24.53 亿元，超出利润水平；公司资产负债率进一步优化，同比下降3.10 个百分点至36.28%，达到上市以来最低水平。18 年公司分红率43.13%，19 年股息率水平达40.77%，对比行业内龙头，公司股息率水平较高。同时，公司目前估值水平明显低于同行业其他企业，投资价值凸显。

    　　投资建议：

    　　我们调整盈利预测，预计2020-2022 年公司归属净利润分别为14.7、15.3、16.1 亿元，对应3 月25 日PE 分别为6.3 倍、6.1 倍、5.8 倍，维持"审慎增持"评级

    风险提示：需求超预期下滑、区域协同破裂