投资要点：
公司公告2023 年报及2024 年一季报，业绩符合预期。2023 年报：2023 年实现收入135.12 亿元，同比增长4.1%；实现归母净利13 亿元，同比下降21.1%；扣非净利润12.3亿元，同比下降27.5%；其中Q4 单季收入37.68 亿元，同比增长6.1%，归母净利润1.49亿元，同比增长31.6%，扣非净利润0.46 亿元，同比下降33.1%。2023 年公司实现销售额（GMV）1176 亿元，较2022 年增长11.7%。2024Q1：2024Q1 实现收入31.37亿元，同比下降3.4%；实现归母净利3.49 亿元，同比下降22.9%；扣非净利润3.73 亿元，同比下降12%。每10 股派发现金红利0.62 元，分红率29.9%，按2024 年5 月14 日收盘价对应股息率2.1%。
家居主业积极求变，后续效果有望逐渐显现。2023 年公司租赁及其管理业务实现收入64.28 亿元，同比下滑11.2%，主要系2023 年门店数净减少5 家，以及公司为支持场内经销商，提供一定租金减免。截至2023 年底，公司直营店86 家，年内新增3 家，关闭2家，另长春“中商世界里”按业态划分至购物中心，转加盟家居卖场5 家。2023 年公司加盟管理业务实现收入5.09 亿元，同比下滑19.1%。截至2023 年底，公司加盟店328家，年内新增9 家，关闭23 家，直营转为加盟家居卖场5 家。2023 年公司创新提出固定租金和销售分成“一店两制”的招商模式，既与商户形成风险共担、利益共享的关系，也助力突破传统固定租金模式下公司营业收入的天花板，哈尔滨先锋店、四川内江店改革效果显著。此外公司积极探索家居卖场向智能家居体验中心方向的转型升级，打造“人、车、家”三位一体的智能生活新场景，截至2023 年底，公司家居卖场智能家居品牌达到1357个，经营面积达135.7 万平方米，销售额超161 亿元。同时，公司积极拥抱营销新模式，开展多元化营销活动，2023 公司全年策划组织集团级大型活动13 场，带动销售790.7 亿元，同比增长16.7%。
泛家居产业链布局，提升整体运营效率。1）商品销售：2023 年商品销售实现收入55.56亿元，同比增长31.7%，主要系智能家居业务带动，居然智慧家2023 年新开门店57 家，全年实现销售额超44 亿元，同比增长58.4%。截至2023 年底，与居然智慧家实现互联互通的合作品牌超200 家，接入设备超12 万，已在全国15 个省市开业门店117 个，APP注册用户数超20 万。2）装修业务：2023 年装修业务实现收入4.08 亿元，同比增长12.7%。
公司搭建自营智能家装服务平台“居然乐屋”，以中高端为经营定位，为消费者提供集设计、体验、施工、选材及售后等一站式装修大包服务，以“装修零增项”和“管家式服务”为核心竞争力，为消费者提供优质产品和服务的同时为家居卖场实现带单引流赋能。3）每平每屋设计家，截至2023 年底，居然设计家的全球注册用户数量超1477 万，同比增长19%。设计案例数超3268.6 万，同比增长18.5%。模型数量超1244 万，同比增长27.4%。
4）到家服务平台“洞心”，致力于打通家居服务“最后一米”的难点堵点，开创家居循环消费新的流量来源。公司利用自身作为渠道流量入口的优势，逐渐向包含设计、家装、智能家居、智能物流、后家装服务在内的泛家居产业链延伸，开拓多元化业务结构，有望贡献未来的业绩弹性；更长期维度，泛家居产业链的打造，有效提升线性服务能力，实现消费者家居全生命周期布局，为用户创造价值，随着新业务逐渐培育成熟，有望成为新的流量入口，为自身创造流量。
数字化转型效果显著，洞窝销售额实现快速增长。公司引领家居行业进行数智化转型，截至目前，已完成“洞窝”、“居然设计家”和“居然智慧家”三大数智化转型抓手的打造，数字化创新能力领先行业。截至2023 年底，洞窝累计上线卖场已达934 家，同比增长173.1%。入驻商户超过10 万家，同比增长101.33%。注册用户超2,500万，同比增长95.48%。平均月活390.51 万，同比提升316.67%。2023 年实现平台交易（GMV）974 亿元，同比增长173%。此外，洞窝2023 年还开通了澳门站和新加坡、柬埔寨2 个境外分站，为公司国际化业务发展打造坚实的数字化基础。
家居卖场行业空间广阔，全国性连锁企业提市占逻辑顺畅。公司通过区域扩张、渠道下沉贡献稳定增长，此外公司从卖场主业，逐渐向包含设计、家装、智能家居、智能物流、后家装服务在内的泛家居产业链延伸，并通过数字化新零售提升运营效率，服务商户、消费者和品牌商能力不断增强，拉动单店增长。考虑目前终端需求仍处于缓慢恢复过程中，且公司为帮扶场内经销商，提供一定租金减免，因此下调公司2024-2025 年归母净利润预测至14.38/16.07 亿元（前值为18.98/21.61 亿元），新增2026 年归母净利润预测17.92 亿元，分别同比增长10.6%/11.8%/11.5%，对应2024-2026 年PE 为12.9/11.6/10.4 倍，前期公司股价已充分回调，参考家居行业市场地位较为接近的3 家可比公司（顾家家居、箭牌家居、慕思股份），2024 年平均PE 为15.8X，公司当前市值对应上涨空间22.4%，因此仍维持“买入”评级。
风险提示：终端消费需求复苏缓慢。