Q3 收入同比实现个位数增长，归母净利承压，维持买入居然之家发布三季报，2023 Q3 实现营收33.4 亿元（yoy+6.2%），归母净利2.8 亿元（yoy-41.3%），扣非归母净利3.1 亿元（yoy-42.6%）。公司归母净利表现明显弱于收入主要系毛利率承压，Q3 毛利率同比下滑14.4pct，我们认为主要系低毛利率的商品销售收入占比提升，以及毛利率较高的家居卖场业务收入增长承压所致。我们下调了公司23-25 年归母净利至16.1、18.4、19.9 亿元（前值20.8、23.5、25.5 亿元），参考Wind 可比公司2023年一致预期15.4xPE，考虑到洞窝的发力也有望助力公司打造第二盈利曲线，给予公司17xPE，目标价4.42 元（前值5.61 元），维持买入评级。

    　　提效降本持续，管理费用率有明显的优化

    　　销售费用方面，23Q3 录得3.5 亿元，环比有3.0%的下滑；销售费用率为10.4%，同比有0.2pct 的增长，主要系营销活动推广增加所致。管理费用方面，得益于提效降本策略，公司管理费用有明显优化，管理费用率23Q3 录得3.9%，同比下滑1.3pct。研发费用则增长明显，23Q3 研发费用率同比增长0.3pct 至0.4%，主要系洞窝研发投入增加所致。

    　　公司进入行业调整阶段、现金流相对稳健

    　　地产后周期消费缓慢复苏，行业加速出清，公司作为家居卖场龙头短期受负面影响，家居卖场主业扩展受限。23Q3 公司经营性现金流净流入8.8 亿元，环比增长26.4%。较强的现金流使得公司在行业调整阶段抗风险优势凸显，行业的出清也使得公司的市场份额持续提升。

    　　促家居消费政策作用下、家居消费有望回暖，静待收入增长提速6 月底国常会审议通过“关于促进家居消费的若干措施”，后商务部等13 部门发布相关通知。伴随促家居消费政策的逐步落地，居然之家作为家居卖场龙头GMV 增长有望提速、带动主营卖场业务收入增长。同时，居然旗下洞窝的发力也有助于公司打造第二盈利曲线。我们预计公司23-25 年归母净利至16.1、18.4、19.9 亿元，参考Wind 可比公司2023 年一致预期15.4xPE，考虑到洞窝的发力也有望助力公司打造第二盈利曲线，给予公司17xPE，目标价4.42 元，维持买入。

    　　风险提示：宏观经济恢复不达预期、房地产政策落地不达预期、公司数字化升级不达预期。