2018 年业绩符合我们预期

    长江证券公布2018 年业绩：营收同比-22.5%至43.7 亿元，归母净利润同比-83.4%至2.6 亿元，对应每股盈利0.05 元；报告期ROAE同比-4.97ppt 至0.99%，符合我们预期。

    公司公布1Q19 业绩快报：营收同比+76.0%至24.2 亿元，归母净利润同比+138.3%至7.7 亿元，对应每股盈利0.14 元；报告期ROAE同比+1.77ppt 至2.98%，主因经纪、自营、投行业务大幅增长。

    发展趋势

    经纪业务收入降幅缓于行业。公司18 年经纪业务净收入同比-10%至15.9 亿元（vs.行业-24%），其中：股基权证交易额同比-17%（vs. 行业-18%），市占率1.91%；佣金率同比+8.1%至万4.1，主因公司机构经纪占比进一步提升（18 年席位租赁收入同比+8%至5 亿元，占经纪净收入比重+5.3ppt 至31%）。

    自营及投行业务有所下滑。1）公司18 年自营收入同比-21%至9.4亿元，其中交易性金融资产公允价值变动损益-9.4 亿元；投资规模（交易性+可供出售金融资产）同比+19%至381 亿元，其中债券/基金/股票/其它占比分别70%/12%/7%/11%。2）公司18 年投行收入同比-27%至5.5 亿元，其中股、债承销额市占同比分别+0.15ppt/-0.29ppt 至0.41%/0.29%。

    资本中介业务规模收缩带动净利息收入下滑。公司18 年净利息收入同比-58%至4.7 亿元，其中：两融余额同比-37%至143 亿元（vs.行业-26%），市占同比-0.3ppt 至1.9%；表内股票质押规模同比-57%至72 亿元（vs.行业-25%），市占同比-0.5ppt 至0.6%。

    预计19 年保持较高的业绩弹性。公司1Q19 盈利增速高于行业平均（业绩快报披露净利润同比+138% vs. 上市券商月报口径+84%），主因公司经纪（1Q19 市场ADT 同比+89%；两融余额较年初+22%）、自营（沪深300/创业板指/中证全债净价较年初+29%/+35%/+0.4%）等业务增长。往前看，在19 年市场修复行情下，公司作为中小券商代表，有望较同业具备更强的业绩弹性。

    盈利预测

    由于上调ADT 及投资收益率假设，我们上调2019/2020 年盈利预测88%/85%到22/23 亿元。

    估值与建议

    公司当前股价对应19/20 年1.5/1.4 倍P/B，维持中性评级，上调目标价9%到8.55 元，对应19 年1.65 倍P/B，对比当前股价有9%空间。

    风险

    市场大幅波动；交易额明显回落；资本市场改革进展不及预期。