事件：

    平庄能源发布2011 年报，收入39亿元，同比增长22% ；净利润9 亿元，同比增长39% ；EPS 为0.89 元；每股经营性现金流 0.77 元，ROE 为22% 。

    分配预案为每10 股派现金1 元（含税）。

    点评：

    毫无疑问，平庄能源业绩大幅增长，超出我们预期的0.74 元，也远超市场预期，原因主要来自于煤价上涨和产销量增长超预期。 煤炭产销量大增约10%。2011 年，平庄能源原煤产量 1062 万吨，同比增长8%；销量 1070 万吨，同比增长 11.2% 。从数据来看，平庄能源原煤产量创历史最高水平，我们推断是露天矿扩产所致。

    煤炭售价大幅上涨8%。在煤炭产销量增长的同时，我们注意到煤价上涨更为可观，这才是平庄能源业绩大超预期的根本原因。2011 年，平庄能源综合煤价302 元/吨，同比上涨24 元/吨，涨幅8%。细分来看，电煤售价188 元/吨，同比上涨 2%；地销煤售价381 元/吨，同比上涨21% ；市场煤售价339 元/吨，同比上涨10% 。

    财务状况非常健康。我们注意到，在平庄能源于 2007 年重组成为煤炭企业后，煤炭行业持续向好令其财务结构日益改善。2011 年末，平庄能源帐面现金余额高达23.4 亿元，但没有长短期借款；资产负债率仅 16% ，为煤炭行业最低水平，显示其具备较强的内生增长动力。

    所得税率重新调整为15% 。在披露半年报时，我们明确指出平庄能源“业绩明降实增”，彼时采用 25% 的所得税率显示出其会计处理相对谨慎的风格，年报据实调整并采用15% 优惠税率，这是导致四季度单季业绩大增的重要原因。 相对静态分析，我们更倾向于对平庄能源进行动态分析，尤其是其增长点。

    增长动力之一：重点合同煤提价5% 平庄能源2011 年重点合同煤价格为188 元/吨，按国家发改委2012 年5%提价幅度，相当于提价 9.4元/吨。因平庄能源 2012 年原煤产量基本持平，故我们预计2012年重点合同煤销量与2011 年相当，即重点合同煤销量为389 万吨，我们测算可增加收入3487 万元，净利润2964 万元，折EPS 约0.03 元。

    增长动力之二：内生看瑞安，外延看注入

    瑞安矿业2014年新增产能120 万吨。平庄能源于 2011 年10月收购集团旗下瑞安四井（30万吨，100%），但短期不能直接贡献净利润，拟通过对现有工程/设备改扩建扩产至120 万吨，以开采平庄能源西露天矿的深部资源，我们预计瑞安四井将于 2013 年底投产，比新建矿井缩短工期 1年以上。按平庄能源2011 年吨煤净利84 元测算，我们预计瑞安四井每年可贡献净利润约10080 万元，贡献EPS 约0.10 元。

    集团庞大煤炭产能注入预期强烈。目前，平庄能源的控股股东-平庄煤业旗下拥有红庙煤矿、元宝山露天矿和白音华露天矿等3 座在产矿井，合计可采储量10.8 亿吨，相当于平庄能源的2.2 倍；2011 年原煤产量1274万吨，相当于平庄能源的1.2 倍。并且，集团煤炭资产盈利能力略高于平庄能源现有资产。此外，我们注意到集团在蒙东、蒙西和新疆等基地通过新建、收购等手段大幅扩张煤炭产能，拟于2013 年达到5000 万吨，显示其潜在注入空间巨大。

    维持评级：推荐。预计平庄能源 2012-2014 年EPS 分别为0.90 元、0.97 元和1.11 元，动态PE分别为13.5 倍、12.8 倍和11.0 倍，与行业水平相当。基于集团-平庄煤业资产注入预期强烈，我们维持平庄能源的“推荐”评级。