事件：广发证券披露年报，业绩符合预期。2020 年实现营收292亿元，同比增长28%，实现归母净利润 100.4亿元，同比增长33%;年末归母净资产982亿元，总资产4575亿元。

    除投行业务外各业务线均增长，资管业务表现尤其亮眼。轻资本业务中，经纪（含代销&分仓）、投行、资管分别实现收入65.7、6.5、66亿，同比分别+57%、-55%、 +69%;净利息收入42.5亿，同比+ 34%;总投资收入78.1亿，同比+10%。证券主营收入构成如下：经纪业务占比 25%、投行业务占比2%、资管业务（含广发资管、广发基金、广发信德）占比25%、净利息收入占比 16%、总投资收入（含易方达、广发乾和）占比30%。

    经营杠杆略有提升，投资资产稳健增长，信用减值对拨备前利润影响较小。2020年底公司经营杠杆3.6倍，同比上升0.16倍；年底按公允价值计量的总投资规模2002亿，同比增4%，占归母净资产比为 2.04倍。2020年公司信用减值8.5亿元，占拨备前营业利润比重为5.9%（上年为 6.0%），较其他归母净利润百亿以上券商低（中信证券 24%、华泰证券8.8%、国泰君安8.1%）；期末股票质押余额125亿元，同比增2%，拨贷比约1.8%。

    大资管板块贡献利润比重超40pct,其中广发资管AUM市占率提升，公募基金贡献利润超16pct，直投和另类子公司贡献利润15pct。1）2020 年底广发资管AUM3040亿元，同比+2%（行业-21%），AUM市占率提升0.8pct至3.6%，实现净利润9.2亿，利润占比9.2pct。2）控股广发基金、参股易方达基金2020 年分别实现净利润 27.5、18.2亿元，同比分别+54%、 +59%，合计贡献利润超 16 亿元，利润占比超16pct。3）直投子公司广发信德、另类投资子公司广发乾和分别实现净利润9.2、5.6亿元，利润占比约 15pct.

    经纪业务收入市占率提升，后续重点观察IPO业务拐点。2020年广发证券代理买卖证券净收入（含席租）55.6亿元，同比增长51%，收入市占率为4.8%，同比略升0.1pct;代销金融产品净收入5.9亿元，同比增长223%，收入市占率为 4.4%，同比提升1pct;总代销规模超7000亿元，监管于2020年7月暂停公司保荐资格6个月，债券承销12个月。

    2020下半年IPO业务停摆，全年IPO主承销 44 亿元，市占率0.9%。但历史看公司2016年投行收入曾高达33亿（5倍于2020年收入），后续可重点观察投行业务拐点。

    投资建议：维持广发证券增持评级，公司大资管板块表现亮眼且势头强劲，IPO保荐资格于2021年1月恢复，建议重点观察IPO项目后续落地情况。考虑投行恢复，我们。上调IPO业务假设，从而上调2021和2022年盈利预测，并新增2023年盈利预测，预计2021E-2023E归母净利润为 116、132、 149亿（原预测2021年111亿、2022年128亿），同比分别+16%、+14%、+13%。当前收盘价动态PB1.1倍，动态PE11倍。

    风险提示：IPO恢复不及预期，市场大幅下跌。