核心观点

    　　业绩同比增幅进一步扩大，ROE 保持行业前列。1）公司 2020 年 1-9 月实现营业收入 214.12 亿元，同比+23%，实现归母净利润 81.40 亿元，同比+45%，业绩同比增幅环比上半年（+39%）进一步扩大。2）公司前三季实现年化ROE11.39%，仍然保持行业前列。3）20 年前三季度自营、经纪、资管、利息、投行占比分别为 31%、23%、22%、14%、3%。

    　　l 公募基金管理助推资管收入+65%，交易业务转型持续推进下自营收入+23%。

    　　1）受益于公司旗下广发基金与参股的易方达基金公募管理业务带来的持续业绩增量，公司 2020 年前三季实现资管收入 47.05 亿元，同比+65%（同比增速较上半年+43%进一步提升）。2）截至 20Q3 末，公司自营资产规模 1868亿元，较年初-3%。公司作为行业头部券商，持续推进股票及衍生品、FICC做市交易业务的发展，前三季度实现自营收入 66.71 亿元，同比+23%。

    　　高景气度下经纪、两融表现亮眼，投行利空有望逐渐出清。1）受益于前三季度市场日均股基成交额同比+58%，公司实现经纪业务收入 50.14 亿元，同比+52%。2）截至 20Q3 公司融出资金 793 亿元，较年初+45%，两融市占率预计 5%，稳中有升；公司买入返售金融资产余额 154 亿元，较年初-26%，显示出股票质押业务规模持续下滑。前三季公司利息净收入同比+33%至 30.52亿元。3）受投行监管处罚的负面影响，20 年前三季度公司仅实现投行收入5.94 亿元，同比-33%（降幅较上半年-19%扩大）。公司投行业务被暂停的影响仍将持续，但已经难以构成显著的边际因素，且随着投行处罚影响的深入，利空将逐步出清。

    　　财务预测与投资建议

    　　鉴于管理费用（主要为职工费用）超预期增加，我们将公司 20-22 年 BVPS由 13.09/14.45/16.05 下调至 13.03/14.35/15.93，按相对估值法，可比公司20PB 为 1.60x，对应目标价 20.84 元，维持增持评级。

    　　风险提示

    　　政策出台对行业的影响超预期；市场波动对行业业绩、估值的双重影响。