事件

    　　广发证券发布2020 年一季报。公司实现营业收入53.88 亿元，同比-21.23%；实现归母净利润20.71 亿元，同比-29.07%；加权平均ROE 2.25%，同比-1.11 个百分点。截至期末，公司归母股东权益931.22 亿元，较年初+2.07%，BVPS 12.22 元/股。

    　　简评

    　　投资业务拖累业绩。（1）一季度股市行情走熊，公司的公允价值变动净收益由去年同期的21.97 亿元降至-1.97 亿元，拖累整体业绩。（2）按照利润表口径，经纪/投行/资管/信用/投资业务净收入分别占营业收入的30%/5%/23%/17% /21%，结构较去年同期更加均衡。（3）公司的资产负债表略有扩张，期末总资产4384.48 亿元，较期初+5.67%，杠杆倍数由年初的3.34 倍微增至3.57 倍，利于长期ROE 的上移。

    　　投资规模略有增加。一季度，公司实现投资业务净收入11.48亿元，同比-67.15%。公司适度增加了权益类投资规模，期末金融投资2162.08 亿元，较期初+11.81%；卖出回购金融资产款952.74亿元，较期初基本持平。公司继续强化衍生品投资业务的风险防控，期末衍生金融资产1.39 亿元，不及去年同期的1%。

    　　经纪业务受益于交易活跃。公司以财富管理、机构经纪、科技金融和综合化为四轮驱动，坚定推动零售业务变革与转型。一季度市场交易活跃，公司实现经纪业务净收入16.04 亿元，同比+37.92%，增速略高于行业整体水平（+33%）；期末代理买卖证券款951.26 亿元，较期初+19.38%。

    　　资管业务受益于基金发行火热。公司持续提升主动管理能力、资产配置能力、产品创设能力、渠道营销能力等核心能力，推进大集合转公募进程。一季度，公司实现资管业务手续费净收入12.43 亿元，同比+41.22%，增速远高于行业整体水平（+16%），推测为子公司广发基金产品发行火热所致。

    　　两融规模上行，股质规模回落。公司通过优化业务流程、提升客户服务体验，加强融资融券业务的精细化管理，期末融出资金余额579.30 亿元，较期初+5.74%；持续强化股票质押业务的风控准入，以及股票质押项目结构的优化，期末买入返售金融资产186.85 亿元，较期初-9.86%。整体来看，一季度，公司实现利息净收入22.99亿元，同比-21.35%；计提信用减值损失0.85 亿元，低于去年同期的1.30 亿元，计提比例低于其他头部券商。

    　　投行业绩受疫情拖累。一季度，公司实现投行业务净收入2.70 亿元，同比-11.99%。我们推测，这是因为疫情防控措施导致的投行项目推进缓慢所致。据Wind 统计，公司实现IPO 承销金额33.91 亿元，同比+388%；实现债权承销金额420.22 亿元，同比-18.93%；未实现任何再融资承销金额。

    　　投资建议：维持“增持”评级。券商板块业绩将持续受益于流动性宽松和资本市场改革的催化，长期趋势向上；在“扶优限劣”的监管思路下，资本实力雄厚（2019 年末净资产排名行业第五）、风控制度相对完善（曾连续2 年获得证监会A 类AA 级评级）、创新能力突出（金融科技、财富管理、大资管均有领先布局）的广发证券将是受益者之一。我们预计广发证券2020-2021 年BVPS 为12.76 元和13.63 元，对应当前股价的PB 分别为1.06X 和0.99X，估值接近历史底部。我们维持广发证券（000776.SZ）“增持”评级。

    　　风险提示：货币政策边际宽松不达预期；资本市场改革进程不达预期。