事件：中航西飞发布2022 年度报告和2023 年度第一季度业绩预告。2022 年公司营业收入376.6 亿元，同比增长15.17%；毛利率为7.7%，较上年下降0.51pcts；归母净利润5.23 亿元，同比减少19.84%。2023 年第一季度归母净利润预计在2.18 亿元-2.55 亿元，同比增长41%~65%。

    点评：公司2022 年收入符合预期，航空产品业务作为公司核心主业发展态势良好：营收同比增长15.21%至373.08 亿元。受2022 年缴纳大额合同增值税影响，公司2022 年三季度归母净利润大幅减少，四季度亦受到影响，导致全年净利润下滑；若剔除税金影响，则22 年保持同比快速增长。公司22 年加大研发投入，研发费用投入3.09 亿元，同比增长30.31%。2023 年一季度业绩增速见拐点，预计全年盈利实现高速增长。

    中航西飞是中国军民用大飞机领导者，从事高端航空装备制造，以军用航空、民用航空和航空服务三大产业作为核心。23 年公司股权激励落地有望助推公司业绩增长，公司营收利润稳步提升；“十四五”合同负债和存货预计大幅增长，未来订单规模持续充裕；作为大飞机核心供应商，公司业务布局产业链中下游，是目前我国唯一的军用运输机和轰炸机总装生产商。

    军机：“十四五”时期我国国防支出合理稳健增长、国防装备重点投入，公司重点机型受益放量增长，业绩有望见拐点并持续向上。1）运输机：运-20 突破多项关键技术跻身第一梯队，中国大型飞机的研制能力实现巨大跃升；运-20 弥补了我国军用大型运输机需求缺口，未来有望实现运-20 性能与产量升级。2）轰炸机：新型轰炸机有望显著提升空军战略打击与威慑能力，公司作为国内轰炸机唯一总装厂商将长期收益。

    民机：我国民航市场重拾增长势头，公司作为核心供应商打开长期成长空间。1）“十四五”期间中国民航提质增效，航空客运有序复苏，中国民航市场有望跻身全球最大。2）公司为国内多型民机主要供应商，C919、ARJ21、AG600 等民机的研制预示国产替代正逐步实现，推动战略国防自主化水平稳步提升。3）国际转包业务向价值链高端迈进，海外市场开拓为公司挖掘重要利润增长点。

    盈利预测、估值与评级：公司是我国军用运输机以及民机核心供应商，业务持续向好，多机型放量驱动未来业绩高增长。我们预测，中航西飞2023-2025 年营业收入分别为510.16/631.93/772.17 亿元，同比增长35.46%/23.87%/22.19%；考虑公司税金对业绩可能带来的一定影响，小幅下调23-24 年归母净利润至14.54/20.72 亿元（较上次预测-4.6%/-8.9%），新增25 年预测27.83 亿元，23-25年归母净利润分别同比增长177.84%/42.50%/34.31%；当前股价对应PE 分别为51/36/26 倍，我们维持“买入”评级。

    风险提示：产品研制进度不及预期、军品订单波动。