投资要点

    　　2021 年公司扣非归母净利润同比增长53%

    　　1) 2021 年全年：公司实现营收327 亿，同比-2.3%，归母净利润6.5 亿，同比-16%，扣非归母净利5.7 亿，同比+53%。2021 单四季度：公司实现营收96 亿，同比-11%，归母净利润0.5 亿，同比-74%。

    　　2) 2021 年营业收入下降的主要原因为：上年同期合并报表范围包含置出的贵州新安及西飞铝业营业收入，本报告期不含。若扣除这两家置出公司的营收，则2020 年实际可比的营收约为305 亿，实际增长约7%。

    　　3) 2021 年归母净利润下降的主要原因为：本报告期部分应收款项未收回，计提信用减值损失1.59 亿元，较上年同期增加0.86 亿元；款项未收回导致短期借款增加，发生利息费用1.51 亿元，较上年同期增加0.77 亿元。

    　　4) 盈利能力：2021 年公司净利率为2%，较去年同期的2.3%相比降低0.3 个百分点。净利率下降主要与信用减值、利息费用、研发费用较高等相关。

    　　公司上调2022 年度关联交易存款限额至750 亿元，或将到账大额预付款公司将关联交易存款限额由140 亿上调至750 亿。此前中航沈飞、航发动力等航空主机均于2021 年上调关联交易存款限额，并在此后的财报中出现大额合同负债，据此预估，公司也有望收获大额合同负债、重要产品放量在即。从存款限额绝对值和增幅来看，我们判断公司未来订单规模有望超预期：本次上调幅度达610 亿元，我们测算，假设预收款占合同订单的50%，未来公司在此前基础上有可能增加的合同的上限可能近1200 亿元。

    　　公司为军用大中型飞机唯一平台，未来产销规模高增长确定性强运输机：运20 放量尚处开始阶段，可改型生产系列化特种飞机。对标美国运输机谱系，我国尚缺400 吨级重型运输机，中长期发展空间广阔；轰炸机：

    　　轰6 为当前唯一轰炸机，下一代战轰预计量价齐高；特种飞机：信息化战争/体系化作战趋势下特种飞机需求旺盛；民机：未来20 年民机机体零部件市场规模约2.4 万亿，年均1200 亿，复合增速7%。公司在ARJ21/C919 两款主力机型中制造量占比在50%以上。

    　　中航西飞：预计未来3 年业绩复合增速超45%预计2022-2024 年公司归母净利润10.2/15.2/20.2 亿，同比增长56%/ 49% / 33%，EPS 为0.37/0.55/0.73 元，PE 为78/52/39 倍，PS 为2.1/1.6/1.4 倍。公司PS 估值在整机厂中偏低。考虑公司高度战略稀缺性、未来几年的业绩弹性，持续推荐。

    　　风险提示：公司产品交付进度不及预期；相关改革举措推进不及预期。