2021H1 营收同比增长15%，扣非归母净利润同比增长29%1) 2021H1 实现营收151 亿元，同比增长15%，归母净利润3.36 亿元，同比下降4.9%，下降原因主要为置入的航空工业西飞上年同期发生股票处置产生非经常性收益 4016 万元，扣非后的归母净利润为2.8 亿元，同比增长28.9%，基本符合预期。

    　　经营性现金流净额减少60%，为规模扩张过程中的阶段性状态1) 本期经营活动现金流同比减少51 亿（-59.7%），主要原因为购买商品、接受劳务支出的现金增加。同时存货环比增长17%，短期借款环比增长11倍达到73.7 亿，预示后续产销规模扩张。公司当前现金流状况不佳应为规模扩张过程中的阶段性状态。

    　　公司为军用大中型飞机唯一平台，未来产销规模高增长确定性强1) 运输机：运20 放量尚处开始阶段，可改型生产系列化特种飞机。对标美国运输机谱系，我国尚缺400 吨级重型运输机，中长期发展空间广阔；2) 轰炸机：轰6 系列为当前唯一轰炸机，下一代战轰是构成“三位一体核力量”重要组成部分，预计量价齐高；

    　　3) 特种飞机：信息化战争/体系化作战趋势下特种飞机需求旺盛，军用大中型飞机是特种飞机核心平台；

    　　4) 民机：中国商飞预测未来20 年民机整机市场规模8 万亿，对应机体零部件约2.4 万亿，年均1200 亿，复合增速7%。公司在ARJ21/C919 两款主力机型中制造量占比在50%以上。

    　　公司当前净利润率约2%，多重因素作用下未来有较大向上空间1) 新型号放量规模效应/定价机制改革/大额预付款/国资委鼓励股权激励/产业链成熟过程中配套成本下降，多因素作用下公司当前2%净利润率有较大向上空间。

    　　中航西飞：预计未来3 年业绩复合增速超24%预计2021-2023 公司归母净利润9.7/12.0/15.0 亿元，同比增长25%/ 23% / 25%，EPS 为0.35/0.43/0.54 元，PE 为97/79/63 倍，PS 为2.7/2.2/1.8 倍。考虑公司高度的战略稀缺性/成长的确定性，参考其他航空主机估值平均水平，持续推荐。

    　　风险提示：公司产品交付进度不及预期；关键型号研制进展不及预期。