三季度业绩超预期：

    西藏矿业前三季度实现收入3.95 亿元，同比增长34%；归属母公司净利润4,705 万元，同比增长46%，折合每股收益0.15 元，其中三季度实现每股收益0.08 元，环比上升148%，超过我们以及市场的预期。

    正面：1）三季度毛利率回升。公司于三季度加大毛利率较高的

    电解铜产品以及扎布耶盐湖副产品硼砂的销售，使得三季度毛利率环比与同比分别提升27 与2 个百分点至44%。2）利息收入增厚每股收益，5 月份增发募集资金为公司带来的利息收入，以及政府补贴的中小企业扶持资金，一共增厚每股收益约0.02 元。

    负面：1）三季度营业收入有所下降，环比与同比分别减少34%与16%，主要由于铬矿价格下跌以及由于转为井下巷道开采影响产量所致。2）管理费用上升。三季度公司管理费用率环比与同比分别上升14 与12 个百分点。

    发展趋势：

    静待电解铜与碳酸锂产能释放。公司之前以自有资金启动扎布耶一期工程建设，目前接近完成并逐步释放产能，预计于明年中达产。在增发完成后，公司已开始着手准备其它碳酸锂与电解铜项目的建设，在经过两年建设期后，电解铜产能将扩张至6,500 吨，碳酸锂精矿产能将达到26,000 吨，成为重要的利润贡献点。

    铬矿与碳酸锂价格维持弱势。由于下游需求持续低迷，贸易商资金压力加大抛售库存，铬矿价格短期难以回暖，仍有一定下跌空间。虽然受前期国际碳酸锂厂商提价影响，国内碳酸锂价格有所上升，但由于下游产品价格维持低位，需求不旺，加上国内碳酸锂供应量增加，碳酸锂价格短期将维持相对弱势。

    估值与建议：

    由于三季度业绩超出我们预期，我们上调公司2011/2012 年每股收益至0.17/0.20 元（上调幅度为21%与11%），对应A 股市盈率为146/121 倍。西藏矿业目前估值水平仍然较高，募投项目的产能建设与释放仍需一定时间，而主要产品如铬矿石、碳酸锂等价格近期多将维持弱势，股票表现缺乏明显催化剂。由于公司中长期增长前景值得期待，因此维持审慎推荐评级。

    风险：项目建设慢于预期，铬、锂、铜价格大幅下跌。