期间税费跃升致2021Q1 业绩亏损

    2021Q1 公司实现营收20.5 亿，同比-2.2%；实现归母净利-1.4 亿，去年同期-0.2 亿。业绩亏损主要源于城市快速扩张对期间费用的推升。我们维持公司2021-2023 年EPS 预测：0.79、1.07、1.43 元，维持“买入”评级。

    减值后毛利率修复明显，快速扩张致期间税费跃升2021Q1 公司结算体量略显不足，但2019、2020 年连续计提大额减值之后，Q1 毛利率同比+6.9pct 至29.2%，且高于2020 全年的26.5%。业绩亏损主要源于1、城市布局快速扩张，且在手项目多处于开发前期，导致期间费用和收入贡献错位，Q1 三费占比同比+7.7pct 至19.3%，同时销售高增长推升土地增值税，税金及附加占比同比+3.0pct 至6.5%。2、少数股东损益同比+49.4%至1.6 亿，进一步导致利润分流。受益于销售高速增长，报告期末公司表内已售未结资源较2020 年末+29.5%至283.4 亿，对2020 全年营收的覆盖率达230%，为未来结算收入修复奠定基础。

    销售延续强势增长，土地投资收敛聚焦

    2021Q1 公司实现全口径销售金额94.1 亿，同比+365.8%；权益销售金额52.6 亿，同比+223.5%，较2019Q1+209.5%。2020Q1 土地投资强度收敛，聚焦天津、昆明、惠州，新增土储建面92.6 万平，同比+2.8%；新增土储总价42.3 亿，同比-79.9%；新增权益总价36.4 亿，同比-48.5%。2020 年末公司累计土储在建及待建面积1634 万平，同比+76%，充裕货值为销售持续高增长铺路。

    负债结构优化，短期现金充裕

    报告期末公司借款余额641.1 亿，新增132.7 亿。其中银行借款85.2 亿，其他借款47.0 亿，信托计划仅新增0.6 亿，进一步优化负债结构。报告期末公司净负债率、扣除预收账款的资产负债率、现金短债比较2020 年末分别+7.8、+0.8、+162.6pct 至212.6%、84.2%、305.8%，虽然杠杆率继续高位攀升，但短期现金充裕，加速推进在手项目的周转兑现。

    看好2023 年销售步入千亿梯队，维持“买入”评级我们维持2021-2023 年EPS 预测：0.79、1.07、1.43 元，参考可比公司2021年平均PE 估值6.2 倍（Wind 一致预期），考虑到公司拿地销售高增长在业绩层面的中长期兑现以及未来集团资源的协同支持，维持50%估值溢价，维持公司2021 年9.3 倍PE 估值，维持目标价7.35 元，维持“买入”评级。

    风险提示：行业政策风险，行业下行风险，经营风险。