向上的弹性：内生积极性、U8 大单品、盈利能力天花板仍远如何看待燕京改革带动积极性的提升？回顾公司十四五发展，“九大变革”带来公司内生积极变化，燕京是食饮行业中少有的2025 年归母净利润能超越2023 年市场预期的公司，可见改革对公司的赋能与影响。“九大变革”完成了思想引领、制度保障并推动员工坚定执行，当前燕京内部人效持续提升、部分指标接近行业龙头，同时人均薪酬的持续提升也激励员工持续奋进享受发展红利。

    　　如何看待U8 大单品的天花板？从Beta 角度这是行业高端化赋予燕京增长的空间，从Alpha 角度，燕京U8 产品品质突出、“小度酒，大滋味”迎合啤酒消费趋势，同时燕京U8 作为唯一大单品对内部产品存在虹吸效应，全国化打远期品想象空间，预计U8 大单品天花板将高于行业一般认知。

    　　如何看待公司弱势区域突破与盈利能力空间？拆解燕京报表对标龙头依然有5pct 以上提升空间，同时从子公司角度来看，漓泉啤酒极强的盈利能力打开了公司整体盈利天花板，燕京U8 单品引领的全国化有望使公司弱势区域净利率更高，人效亦有提升空间，燕京盈利能力距“天花板”尚早。

    　　向下的支撑：盈利预期支撑估值，分红率具备提升潜力。受短期数据不佳扰动市场情绪，过去1 个月食饮呈现普跌态势，燕京是食饮板块中少有的年内上修盈利预测的公司，当前燕京估值处于啤酒以及食饮板块内的相对低位，未来随着逐季业绩兑现我们认为当前估值已进入底部区间，远期来看公司分红率仍有较大提升空间、值得期待。

    　　盈利预测和投资建议。维持此前盈利预测，我们预计公司2026-2028 年营收同比+6.2%/5.3%/4.1%至162.9/171.5/178.6 亿元，归母净利润同比+25.1%/17.8%/12.4%至21.0/24.8/27.8 亿元，当前股价对应PE 为14/12/10x，考虑到当前板块平均估值与公司成长性领先行业，给予公司2026 年20xPE，对应合理价值为14.91 元/股，维持“买入”评级。

    　　风险提示。产品结构升级低预期，降本增效低预期，行业竞争加剧等。