公司公布2025 年年报，2025 年实现营业总收入153.3 亿元，同比+4.5%；实现归母净利润16.8 亿元，同比+59.1%；实现扣非归母净利润15.2 亿元，同比+46.3%。

    　　啤酒业务量价利齐升，核心单品U8 表现优异。2025 年啤酒业务收入同比+2.6%，其中销量同比+1.2%，吨价同比+1.3%。核心大单品U8 销量90 万吨，同比+29.3%，表现显著优于同行，U8 为公司贡献增量20 余万吨，销量占比提升至22.2%（同比+4.8pp）。在U8 延续放量带动下，公司产品结构继续优化，吨价提升，同时2025 年啤酒主要原辅料价格下行、公司推进供应链效能释放，啤酒业务毛利率同比+3.5pp 至46.1%。分产品档次，中高档产品/普通产品收入同比+4.5%/-1.4%，毛利率同比+3.9/+2.0pp。

    　　其他业务收入成长迅速，毛利率小幅提升。2025 年其他业务收入同比+22.9%至17.7 亿元，收入占比提升至11.5%，与茶饮料、纳豆产品快速增长有关。

    　　茶饮料/矿泉水/其他（含纳豆）收入同比+36.0%/+19.5%/+30.1%。毛利率23.8%，同比+0.5pp。

    　　持续推进内部改革，降本增效成效显著。受益于内部改革深化，管理运营效率提升，管理费用率同比-0.9pp，销售费用率同比+0.3pp，公司盈利水平继续有较大幅度提升，归母净利率/扣非归母净利率分别同比+3.8/+2.8pp。

    　　2025 年累计分红8.46 亿元，分红比例50.4%，同比持平。

    　　盈利预测与投资观点：公司公布全新的十五五战略规划，公司将着力构建“一核（啤酒）两翼（饮料、健康食品）”业务布局。2026 年预计啤酒主业在大单品U8、新品A10 带领下持续呈现结构优化、盈利改善的态势，同时饮料、健康食品（纳豆等）业务有望取得进一步突破。考虑到啤酒行业整体需求仍偏弱，吨价提升速度略慢于我们此前预期，但公司内部改革促使供应链效能大幅释放、生产效率显著提升，我们小幅下调2026-2027 年收入预测、小幅上调2026-2027 年利润预测，并新增2028 年盈利预测：预计2026-2028年公司实现营业总收入160.8/168.4/176.1 亿元（2026-2027 年前预测值162.2/171.4 亿元），同比+4.9%/+4.7%/+4.6%；实现归母净利润20.3/23.2/26.2 亿元（2026-2027 年前预测值18.5/22.0 亿元），同比+21.1%/+14.2%/+12.8%；EPS 分别为0.72/0.82/0.93 元；当前股价对应PE分别为18/16/14 倍。

    　　风险提示：宏观经济增长受到外部环境的负面影响；中高端啤酒需求增速显著放缓；公司核心产品的渠道渗透受到竞品阻击；原料、辅料成本大幅上涨；食品安全风险。