事件：2012年一季度公司实现营业收入9.65亿元，同比下滑 3.36%；实现利润总额3300万元，同比下降23.25%；实现净利润2500万元，同比下降23.59%；实现EPS为0.09元，低于我们预期。

    研究结论：

    收入下滑，全年增速略好于行业平均：公司销售增长略低于我们持平的预期。

    受经济增速下滑及沈阳地区激烈竞争环境影响，公司一季度销售收入出现负增长，尤其是外延老店下滑明显，如抚顺中兴大厦收入下滑15%以上。从4月份跟踪情况来看，公司目前销售没有出现没有明显回暖，预计2012年销售超预期的可能性较小，维持2012年实现销售41.15亿元，同比增长16.7%的预测。

    经营效率降低，费用明显提升：一季度公司提前预提职工工资4300万，公司管理费用上升8%，管理费用率提升1.21个百分点，同时受收入下滑影响，公司营业费用率也出现上涨，2012年一季度公司实现费用率13.98%，同比上升1.43个百分点。考虑到公司费用相对刚性（管理费用增幅不大），2012年全年费用率呈下降趋势，预计2012年公司实现综合费用率为12.19%，同比0.46个百分点。

    竞争激烈，三期经营有待考量：新中兴大厦于2010年四季度开业，尽管经营面积扩大近1倍，但从新中兴经营情况来看，一直低于市场预期。一方面大厦前面中山路修路影响销售，另一方面新中兴品牌招商、商品结构有待考量，新老中兴品牌协同效应尚未体现。未来公司将会进行商品结构调整，短期内尚不能对公司业绩产生明显影响，

    价值低估，维持公司买入评级：公司目前盈利主要由存量资产贡献，短期外延式扩张压力较大，且三期受其他竞争对手分流，经营状况也远远低于预期，考虑到近两年制约公司业绩增长的最大压力人工费用，短期内大幅减少的概率较小，因此公司估值相比行业龙头及体制较好的公司估值有一定折价。我们认为给予公司2012年16倍（折价20%）较为合理，目前公司估值仅为14.5倍，公司估值低估，维持公司买入评级。

    风险分析：经济增速下滑、网购、三期培育延长