第一，营业收入减少主要源于房地产业务剥离；综合毛利率大幅下降8.26 个百分点

    2011 年上半年公司实现营业收入6.75 亿元，同比减少9.68%。营业收入减少的主要原因是公司于2010 年7 月剥离了房地产业务，而2010 年公司地产业务实现收入2.21 亿元。若剔除公司房地产业务在2010 年上半年的收入贡献，

    2011 年上半年公司营业收入同比去年增长28.20%，近三年公司主营业务收入呈稳步增长态势。

    2011 年上半年，公司种子业务收入同比减少10.72%，农化、香料和酒店业务收入分别较去年同期增长57.88%、63.51%和25.88%。

    2011 年上半年公司种子业务收入减少主要源于玉米种收入大幅下降。玉米种收入同比大幅下降36%，主要原因系先玉335 等品种在黄淮海玉米种植区的冲击以及公司新老种子品种换代影响；水稻业务收入同比增长30.24%，主要原因系近两年气候异常，国内主要水稻制种区当年制种减产较为严重，2010/2011 年度水稻种整体供给偏紧，公司制种基地基本没有受到影响，因此两方面受益：一方面销量增长，另一方面价格有一定程度上涨。

    在国内农化行业连续三年低迷和国外高端产品冲击市场的情况下，公司在牺牲部分利润的前提下，保持较高的收入增速。公司香料收入的大幅提升源于公司经历约七年左右的市场经验积累，逐渐摸清市场规律，较好的把握市场机会。

    同时，国际天然香料市场需求提升，天然香料呈现供不应求的态势，价格上涨。两方面原因促使公司香料业务量价齐升。上半年公司酒店业务收入的提升主要源于酒店门前立交桥修好通车，经营逐渐恢复。

    综合毛利率有所下滑

    2011 年上半年，公司综合毛利率为23.73%，较上年同期减少8.26 个百分点。其中，种子和香料业务毛利率分别同比提升4.20 和4.76 个百分点。综合毛利率下滑的主要原因是农化业务毛利率由14.49%下降至6.31%。农化业务毛利率下滑的主要原因系原材料成本上涨、环保成本增加以及国外高端产品的冲击。

    第二，期间费用同比小幅提升，净利润同比减少

    2011 年上半年，公司期间费用率为15.82%，同比提升0.88 个百分点。其中，销售费用率和财务费用率小幅下降，管理费用率增加2.18 个百分点。销售费用同比减少18.25%的原因系广告费用和运杂费减少；管理费用大幅上升的原因系职工薪酬、科研费用、通讯费用、折旧费等增加所致。

    2011 年上半年公司实现净利润5048.16 万元，同比减少39.38%。净利润大幅缩水的主要原因是房地产业务的剥离。

    若剔除房地产业务在2010 年的净利润贡献，2011 年上半年公司净利润同比去年增长51.20%。

    第三，我们看好公司长期发展战略：“做大做强种业，积极发展农化和香料产业”

    水稻种子稳健发展，玉米种子寻求外延式扩张公司主营业务为种业、农化和香料，其中种业主要侧重于水稻种和玉米种。2011 年上半年公司种子收入占营业收入比例为30.84%。其中，水稻种和玉米种收入占种子收入比例分别为46.94%和43.94%。

    2009 年公司水稻种销量达到1500 万斤，占全国市场份额的15%。公司拥有7 个国审水稻品种，其中“丰两优1 号”是国内推广面积最大的两系杂交水稻品种之一，累计推广面积达到3000 万亩。较同类品种，超级水稻品种“丰两优1号”和“丰两优4 号”体现出结实率高、每穗总粒数多和亩产高的绝对优势。

    第四，盈利预测

    基于今年水稻种子市场供需情况以及公司香料业务的稳定增长，我们预计公司2011-2013 年EPS 为0.42 元、0.47 元和0.57 元，维持“谨慎推荐”评级。