业绩概要：公司发布2019 年半年度报告，上半年实现营业收入623.94 亿元，同比增长11.1%；实现归属上市公司股东净利润11.7 亿元，同比降低35.9%；扣非后归母净利润为11.5 亿元，同比降低35.8%。报告期内EPS 为0.11 元，单季度EPS 分别为0.03 元和0.08 元；

    吨钢数据：报告期内公司生产铁1410 万吨、产钢1403 万吨、产材1326 万吨，同比分别增长18.2%、14.9%、13.4%。结合半年报数据折算吨钢售价4237元、吨钢成本3772 元、吨钢毛利465 元，同比分别变化-110 元、58 元和-168 元；

    限产因素减弱，产量抬升难抵行业下行：由于公司主要生产基地皆位于限产区域内，2018 年受环保限产影响导致产量受到压制、成本抬升，业绩有所拖累。今年上半年在地产强劲拉动下，钢铁表观需求量大幅增长12%，但由于环保限产放松、置换产能投产、企业自身生产效率提升等因素导致供给端持续增压，行业层面盈利同比较大幅度回落。尽管随着限产放松，公司钢材产量增长明显，但行业整体供需关系减弱背景下，上半年公司吨钢净利润接近100 元，同比下滑近44%，产量的增长仅抵消了一部分业绩的回落。二季度随着旺季需求展开，盈利环比提升明显。钒产品方面，由于部分钢厂采用铌替代情况增加、石煤提钒企业复产增多等原因，钒行业自身供需关系减弱，钒产品价格已回归常态水平。上半年公司钒产品业务毛利率为30.8%，相比去年同期减少19.9%；

    资产负债率有望降低：3 月11 日公司发布公告，拟按每10 股配售不超过3 股的比例向全体股东配售，募集资金总额不超过80 亿元，扣除发行费用后的净额将全部用于偿还公司有息负债。公司长期以来资产负债率持续位于70%以上，在行业中处于相对较高水平，导致财务费用高企，通过此次配股资产负债率有望下降至67.7%，有助于降低财务风险提高盈利水平；

    关注旺季需求复苏力度：7 月份以来钢价跌幅较大，一方面由于地产融资端收紧引发市场对于需求持续性担忧，另一方面需求季节性走弱背景下，供给端维持高位导致库存过快累积，产业链悲观心态加剧。最新宏观经济数据表明整体需求依然维持偏强态势，现阶段淡季即将结束，近两周库存连续去化，市场情绪有所企稳。若旺季终端需求复苏力度较强，叠加供给端阶段性进一步增加有限，行业盈利有望进一步扩张；

    投资建议：随着环保限产等供给端限制性政策的减弱，钢铁行业盈利逐步回归合理水平，与此同时限产对公司生产不利影响减弱。同时未来配股方案的落实，将有效解决公司长期以来的资产负债率偏高问题，提升盈利水平。后续旺季需求复苏力度值得关注，若力度较强则有望修复市场悲观预期，钢铁股存在反弹机会。预计公司2019-2021 年EPS 分别为0.20 元、0.21 元和0.23 元，对应PE 分别为13X、12X 和11X，维持“增持”评级；

    风险提示：宏观经济下滑预期，供给端增加风险，资产重组不及预期。