事件：公司近期发布2022 年三季报，前三季度实现营业收入755.1 亿元，同比+0.7%；实现归母净利润55.4 亿元，同比-6.5%。单三季度来看，公司实现营业收入236.9 亿元（-8.5%），实现归母净利润17.7亿元（+1.4%）。环比来看，单三季度较上一季度收入变动-13.0%，归母净利润-3.4%。

    产销满负荷经营，原材料价格带动营收下滑。根据公司公告，22Q3 公司保证了基本满负荷生产经营，在合金、焦煤等大宗原材料价格持续高位的情况下，营收同比、环比均有所下滑，或受主要原材料废钢、铁矿石价格下滑影响，22Q3 铁矿石和废钢同比降幅均超20%，环比下跌约20%。

    下游主动去库，需求疲软拖累盈利。根据公司公告，22Q3 下游产业以消化库存为主，市场需求收缩，钢铁企业利润空间有所压缩，公司22Q3 毛利率达13.5%，同比下滑1.5PCT，环比下滑2.4PCT，扣非归母净利润同比下降31%，环比下滑35%。

    及时调整产品结构，维持全年经营目标不变。尽管宏观经济恢复不及预期，但能源领域景气度较高，基于多年的自主创新，公司及时调整了产品品种结构，利用六大品种优势保证产能消化，公司维持1500-1600 万吨产销目标不变。

    紧握中国高端制造业发展趋势，坚定内生外延步伐和产品结构优化。党的二十大报告提出，坚持推进新型工业化，加强建设制造强国、质量强国，要把实体经济特别是制造业做实做优做强，伴随着我国制造业由量到质的转变，特钢行业需求量以及品质要求将随之提升，公司持续推进“十四五”2000 万吨产销目标，不断优化产品结构。

    考虑宏观经济恢复不及预期，我们下调公司吨毛利假设，预计公司2022-2024 年EPS 为1.44、1.72、1.94 元（原1.77、1.98、2.23 元），根据可比公司2022 年14倍PE 的估值，维持买入评级，目标价20.16 元。

    风险提示

    产业与企业结构转型升级进度低于预期。特钢下游行业发展速度低于预期。