事件:

    公司发布了2017 年半年报。报告期内实现营业收入12.54 亿元,同比增长5.96%;归属于上市公司股东的净利润 4268.56 万元,同比增长 65.17%;扣非后归属于上市公司股东的净利润3830.29 万元,同比增长 67.63%。

    投资要点:

    医药商业平稳增长,DTC 业务表现突出

    医药商业上半年实现营业收入10.44 亿元,同比增加2.65%。在医药商业业务之中,医药批发业务收入基本与上年同期持平。零售连锁业务方面,公司加大门店拓展步伐,上半年实现营业收入 23142.62 万元,同比增长 12.72%,其中在控制医院药占比政策的影响下,DTC 药房收入较上年同期增长 82.37%,我们认为在政策的引导下,同时借助公司在绍兴地区的渠道和布局优势,未来DTC 业务仍有望快速增长。分产品来看,中药材及中药饮片业务保持稳健增长,同比增速为13.42%,此外由于该项业务毛利率较高,也带动了医药商业板块毛利率上升至12.53%(去年同期为11.21%)。

    医药工业增长强劲,原料药和腺苷蛋氨酸提供业绩弹性

    医药工业方面,上半年实现营业收入 21092.38 万元,同比增长 26.13%,毛利率为31.45%,与去年同期相比略有提升。其中原料药实现营业收入10985.36万元,同比增长 29.93%,我们认为一方面是由于罗红霉素和制霉素原料药价格上涨,带动收入提升,另一方面是由于西索米星和奈替米星原料药出口收入大幅提升。上半年公司出口业务实现营业收入2501 万元,同比增长 114.36%,出口业务的毛利率也从去年同期的30.78%上升至37.58%,在高毛率出口原料药收入大幅提升的带动下,原料药业务的整体毛利率也上升至24.60%,比去年同期提升了3.10%。制剂实现营业收入 9893.41 万元,同比增长 23.49%。分产品来看,丁二磺酸腺苷蛋氨酸招标进展顺利,目前已在十余个省市中标。公司目前已经解决了腺苷蛋氨酸规模化生产过程中的工艺难点,能够保证产品规模化生产。该产品技术壁垒高,竞争格局好,市场空间大,今年有望在低基数的基础上实现翻倍增长。其他制剂产品如氯诺昔康、盐酸头孢他美酯和伏格列波糖等的销售额有望保持15-20%的增速。

    费用率基本稳定

    费用方面,公司上半年销售费用率为6.66%,相比于去年同期有所上升,销售费用同比增加15.68%。其中母公司销售费用变化不大,合并报表销售费用增加较多,我们认为主要与公司制剂收入快速增长,产品市场开拓费用增加有关。管理费用率为4.37%,与去年同期相比略有下降;财务费用率则基本保持稳定。上半年研发投入为1097.72 万元,同比增加52.04%,主要是由于药品一致性评价费用投入增多。

    盈利预测和投资评级

    我们认为,公司上半年净利润实现大幅增长,业绩回暖态势明显,同时DTC 业务、腺苷蛋氨酸和原料药的收入有望快速增长,基本面不乏看点。我们预计公司2017-2019 年EPS 分别为0.22 元、0.34 和0.43 元,给予“增持”投资评级。

    风险提示:新产品营销推广不利;原料药价格出现下滑。