2012 年上半年净利润同比增长51.6%。2012 年上半年公司实现收入9.29 亿元，同比增长7.1%；净利润2397 万元，EPS 0.191 元，同比增长51.6%；扣非后净利润2397 万元，同比增长44.3%。毛利率13.7%，同比上升1.3 个pp，而期间费用率仅同比上升0.8 个pp，因此净利润率达到2.58%，远高于去年同期的1.82%。经营性净现金流4083 万元，每股经营现金流0.33 元，较去年同期的-5525 万元大幅好转。由于制剂新药销售顺利、中药饮片加工能力的提升和零售连锁业务的发展，公司预计2012 年1~9 月净利润同比增长50~70%。

    第二季度增速明显加快。从第二季度的经营情况来看，公司实现收入4.2 亿元，同比基本持平；净利润1268 万元，同比增长73.2%，环比一季度增长12.4%，同比增速明显高于一季度的33%；得益于毛利率大幅上升至14.6%，净利润率达到3.02%，创2002 年以来的新高。

    经营亮点颇多。（1）工业：实现收入2 亿元，同比下降5.4%，毛利率同比提升4.3 个pp。其中原料药收入1.3 亿元，同比下降12%，毛利率基本持平，主导品种罗红霉素原料药收入8244 万元，同比下降8.4%，毛利率8.77%，提升4.6 个pp；制剂收入7109 万元，同比增长9.8%，毛利率43%，同比上升9.7 个pp，主要原因在于震元制药产能有限，通过调整制剂产品结构，限制制剂普药的产能用于增加制剂新药的产能，加强制剂新药的销售，制剂新药同比增长21.34%，氯诺昔康、伏格列波糖、奥曲肽等产品快速增长；（2）批发：实现收入5.85 亿元，同比增长9.4%，毛利率基本持平。

    公司8 月公告以534.71 万元收购浙江新光药品100%的股权，使商业销售网络下沉，弥补了公司对农村基层医疗机构的销售的短板；（3）零售：实现收入1.31 亿元，同比增长19.4%，毛利率同比提升3 个pp 达到26.7%。医药零售连锁积极推广“名店、名医、名药”的特色经营模式，中医坐诊稳步发展，中药饮片销售同比增长77.6%。新开2000 多平米的以中医中药为主要特色的震元堂国药馆开业，有望成为公司又一家“千万元”规模门店。震元堂中医馆迁扩至三楼，面积翻番，中医服务能力进一步提升，中药饮片销售同比增加55.1%，超过市中医院成为市区中药饮片销售老大。扩建后的中药饮片厂于今年7 月投产，饮片年加工能力从1000 吨提高至2000 吨。

    上调盈利预测，维持“审慎推荐-A”的投资评级。我们认为，增发项目能够提高公司工、商业的盈利水平和竞争能力，并改善财务状况；震元制药是公司的主要工业载体，激励基金的业绩考核标准较高，制剂新药的销售大幅提升盈利水平，同时阿奇霉素车间已通过国家GMP 认证，硫酸奈替米星原料药再次通过德国GMP 的认证，袍江原料药厂区还先后接受了德国、意大利、俄罗斯、葡萄牙公司客商的现场质量审计和美国FDA 的现场检查；医药商业板块的收入和利润均保持快速增长。我们上调盈利预测（暂不考虑增发项目的影响）：

    预计2012~2014 年公司收入同比增长9%、15%和16%，净利润同比增长52%、50%和39%，实现EPS 分别为0.38 元、0.58 元、0.80 元（原预测为0.36 元、0.48 元和0.64 元，分别同比增长41%、36%和33%），当前股价对应PE 为33 倍、23 倍、17 倍，维持“审慎推荐-A”的投资评级。

    风险提示：国家药品管理政策和宏观经济下滑的风险。