业绩回顾

    　　2022 年业绩符合市场预期

    　　公司公布2022 年业绩：收入1521 亿元，同比上升18%；归母净利润-11亿元（落于此前预告的-9 至-12 亿元区间），同比由盈转亏，主要系下游终端消费需求疲软，能源、运输、辅料等生产成本明显抬升，符合市场预期。

    　　其中4Q22 实现归母净利润-24 亿元。

    　　子公司层面，公司文莱炼化业务运营主体恒逸文莱实现净利润6.5 亿元，其中4Q22 预计亏损14 亿元，主要系1）4Q22 东南亚汽油和石脑油价差下滑；2）汇兑损失。

    　　发展趋势

    　　文莱项目2023 年盈利有望复苏。根据彭博资讯，截至2023 年4 月19日，新加坡市场成品油裂解价差（是东南亚炼厂盈利风向标）为870 元/吨，较去年年底（2022 年12 月31 日）提升135%。向前看，我们预计东南亚各国未来新增炼化产能投放较为有限，中国成品油出口配额尚未明显增加，2023 年东南亚成品油裂解价差有可能较4Q22 温和改善。

    　　文莱炼化二期项目审批环境略有改善。公司文莱二期1400 万吨项目稳步推进，目前已经获得文莱政府的初步审批函，我们预计2023 年在“一带一路”和“人民币国际化”的政策环境下，项目面临的审批环境略有改善。项目二期建成后将新增“烯烃-聚烯烃”产业链，有利于提升文莱项目炼化一体化水平，进一步提升上下游产业协同运营的优势。

    　　2022 年为需求低位，龙头企业或将放缓产能投放。华瑞信息预计2022 年涤纶长丝表观消费需求下滑7.4%，为历史低位。基于2022 年涤纶长丝的盈利情况，我们预计行业将加速落后产能退出，行业集中度将进一步提升。

    　　此外，我们预计以桐昆股份、新凤鸣和恒逸石化为代表的涤纶长丝巨头，也将对前期规划的大量新产能做重新审视，适当放缓产能投放，以提升2023-2024 年长丝行业的盈利能力。我们认为，2022 年为行业景气低位，随着2023 年国内经济的复苏，行业有望逐步向上，恢复到历史平均盈利水平。

    　　盈利预测与估值

    　　我们维持2023 盈利预测33 亿元基本不变，并首次引入2024 年归母净利润34 亿元；我们维持目标价9.5 元不变，对应11x/10x 2023/2024 年市盈率，隐含11%上行空间。当前股价分别对应10x/9x 2023/2024 年市盈率。

    　　风险

    　　油价快速下跌，新项目审批不及预期。