投资建议

    东南亚成品油市场2022 年迎来强劲复苏，据普氏能源资讯，截至4 月22日，新加坡柴油/汽油/航空煤油裂解价差（东南亚成品油市场定价基准指标）分别达到45.84/29.73/22.73 美元/桶，较2021 年低点分别已上行1,069%/2,679%/528%。恒逸石化文莱项目作为东南亚重要的成品油生产基地之一，有望显著受益于东南亚成品油市场景气度提升，我们判断2022 年恒逸文莱项目盈利或创历史新高。

    理由

    2022 年东南亚成品油市场景气程度有望延续。我们认为本年度东南亚成品油市场景气程度上行主要受供需两端双重作用影响。向前看，由于东南亚新增炼化产能或需等到2023 年，而需求仍在复苏区间，我们判断年内东南亚成品油市场景气度有望维持在相对高位。

    供应，双重约束导致2022 年东南亚成品油供应紧张延续。我们认为2022 年东南亚成品油供应紧张主要原因为1）占东南亚进口量超20%的中国成品油出口配额显著削减。2）2022 年东南亚本土新增炼油产能仅300 万吨。我们判断在2023 年东南亚本土新增产能投放之前，供应紧张形势或将延续。

    需求，内需出口稳步修复，东南亚成品油需求仍在复苏区间。从2021年东南亚成品油需求结构来看，交通物流及工业占需求占比达85%，与经济活动具有较高关联度。从内需及出口两个方面，我们判断2022年东南亚经济有望继续回暖，对成品油需求复苏形成支撑。

    受益行业景气，2022 年恒逸文莱盈利或创历史新高。目前恒逸文莱项目可年产565 万吨成品油及265 万吨化工品。随着2022 年东南亚成品油市场景气度提升，我们认为成品油板块有望为恒逸文莱项目贡献较大的业绩增量，而化工品板块盈利有望维持稳健。综合两块业务2022 年景气度情况，我们认为年内恒逸文莱项目盈利有望创历史新高。

    盈利预测与估值

    我们维持公司2022/2023 年盈利预测49.8/55.1 亿元不变，当前股价对应6x/5x 2022/2023 年市盈率。维持跑赢行业评级及目标价11.0 元，对应8x/7x 2022/2023 年市盈率，较当前股价有39%上行空间。

    风险

    国际油价大幅波动，东南亚经济修复不及预期，新增产能投放快于预期。