一、事件概述

    　　2021 年8 月24 日，公司发布2021 年半年度业绩公告，2021 年上半年实现营业收入609.2亿元，同比增长54.6%；归母净利润22.3 亿元，同比增长17.0 %；扣非归母净利润20.5亿元，同比增长16.5 %。其中，21Q2 单季度实现营收300.8 亿元，同比增长46.4%；归母净利润10.2 亿元，同比下降6.7%。

    　　二、分析与判断

    营收高增长，毛利率下降

    　　收入端：分业务，2021 年上半年，公司炼油品、化工品、PTA、涤纶丝、聚酯切片和供应链服务业务营业收入分别为103.7/20.4/22.2/183.3/21.9/251.0 亿元， 同比+14.7%/+32.1%/-61.2%/+57.9%/+28.4%/156.6%；成品油及化工产品收入增加主要系受原油价格上涨影响，PTA 收入减少主要系自产自用 PTA 量增加所致，涤纶丝和切片收入增加主要系子公司海宁新材料和福建逸锦新产能投放及产品价格上涨所致。毛利率：

    　　2021H1 综合毛利率为7.3%，同比下降了2.3 个百分点，其中，炼油产品/化工产品/PTA/涤纶丝/聚酯切片/供应链服务的毛利率分别为4.2%/23.1%/3.3%/15.6%/10.8%/0.7%，同比-3.7%/-10.1%/-5.9%/+2.4%/+1.2%/-2.7%，炼化及PTA 毛利率下降，聚酯业务毛利率上升。

    行业层面，看好涤纶长丝高景气下行业盈利能力的提升从两个角度看长丝行业的盈利能力：（1）产业链利润分配的角度看，“PX-PTA-聚酯”

    　　三个环节的不同竞争格局决定了产业链利润的分配。从新增产能看，未来2 年，受大炼化项目陆续投产和长丝企业向上游扩张的影响，PX 和PTA 行业新增产能较多，供需格局较聚酯环节差，因而，“PX-PTA-聚酯”产业链利润逐步向下游聚酯转移。（2）单看长丝这个环节，我们分别从景气度指数、库存周期、长丝盈利能力和其他相关指标四个不同的角度判断，涤纶长丝目前正处于高景气状态，行业盈利能力强。

    持续扩充产能，完善一体化产业链，提升竞争能力炼化投产后，一体化产业链形成，竞争能力得以提升：文莱一期项目投产后，公司完成了“原油-芳烃-PTA-涤纶”和“原油-苯-CPL-锦纶”的“柱状”均衡一体化产业链的布局，公司竞争能力和抗风险的能力都显著提升；竞争能力：PTA 和聚酯产能扩张将形成规模效应，进而带来成本优势；抗风险能力：炼化项目投产后，部分原材料（PTA 和苯）实现自给自足，原材料价格波动性降低，且全产业链布局也有助于缓解单业务盈利波动过大的风险。继续扩充产能，提高市场份额：公司现有炼化设计产能800 万吨，PTA 产能1600 万吨，聚酯、己内酰胺产能分别为776.5 万吨和40 万吨。新增产能方面，文莱炼化二期项目正在规划，建成投产后将新增“乙烯-丙烯-聚丙烯”产业链，有利于提升文莱炼化项目集约化、规模化和一体化水平；子公司逸盛新材料2#线300 万吨预计明年上半年竣工投产，届时公司PTA 产能规模再上台阶，龙头地位不断巩固。

    　　三、投资建议

    　　预计公司2021-2023 年营收为1206.2/1290.1/1362.2 亿元，归母净利润49.5/58.2/68.5 亿元，EPS 为1.35/1.59/1.87 元，对应PE 为8.5/7.2/6.1 倍。以可比公司桐昆股份、东方盛虹、恒力石化和荣盛石化2021 年22.1 倍的PE 为参考，维持“推荐”评级。

    　　四、风险提示：

    　　涤纶长丝景气度回升速度慢；原油价格波动大；东南亚疫情反复影响文莱炼化项目需求。