公司近况

    　　5月30日晚，恒逸石化披露公开发行A股可转换公司债券预案，拟募集资金不超过30亿元，计划其中7亿元用于投资海宁新材料50万吨涤纶长丝项目，另23亿元用于投资宿迁逸达110万吨短纤项目。6月1日，恒逸石化官方表示，控股股东恒逸集团与万华化学签署战略合作协议，根据协议，双方将发展全面战略合作伙伴关系，在石化下游产业链项目、研发、贸易、海外项目运营等方面开展全方位合作，同时双方将在文莱成立合资公司作为投资主体开展合作业务。

    　　评论

    　　短期成长仍聚焦于下游聚酯业务。我们认为受2020年全球疫情爆发且至今仍在反复的影响，公司在2019年底投产了恒逸文莱炼化一期项目后，炼化二期项目的推进进展受到了一定程度的拖累。因此，我们判断2021-23年，公司的成长性仍将聚焦于国内下游聚酯业务的扩张，包括本次可转债预案拟募集资金投资的两个项目。我们预计，到2023年底，公司权益聚酯产能有望达到近950万吨/年规模，较2020年底约650万吨/年增长46%。

    　　文莱二期炼化项目进展或慢于预期。受疫情等各方面影响，目前文莱政府尚未批准二期炼化项目的环境评价和投资协议，进展略慢于我们此前的预期。同时，倘若未来公司为文莱二期炼化项目筹备资本金融资，考虑到本次拟发行可转债时间表，我们预计公司启动下一次再融资可能落于2022及以后。

    　　好事多磨，中国“双碳”目标背景下，文莱炼化项目布局的战略价值越发凸显。虽然短期来看，二期炼化项目的推进进展略慢于我们此前的预期，但我们相信公司仍将坚定不移地持续推进。中长期来看，我们认为在中国政府提出“双碳”目标后，中国重化工行业，特别是民营化工企业在国内长远发展的空间可能受限，产业向海外市场迁移可能是大势所趋。我们认为万华化学作为国内化工行业的龙头企业，与恒逸集团签订战略合作协议，是看中了恒逸石化率先占得海外优质产业基地布局的先机，万华化学有望将技术和研发优势带到海外，而恒逸石化有望为潜在合作伙伴提供原料、土地、公用工呈以及宝贵的运营经验，形成多赢的局面。我们相信，未来可能有更多优秀的中国化工企业考虑与公司合作，文莱布局的战略价值将越发凸显。

    　　估值与建议

    　　维持盈利预测和目标价19.0元不变，对应13x/12x的FY21/FY22市盈率和45%上行空间。维持跑赢行业评级。当前股价对应9x/8x的FY21/FY22市盈率。风险产销率低于预期；员工持股增持低于预期；新项目推进慢于预期。