投资要点：

    公司公告：2020 年公司实现营业收入864.29 亿（YoY +8.55%），实现归母净利润30.72亿（YoY -3.70%）。其中2020Q4 公司实现营业收入251.08 亿（YoY +44.2%，QoQ+14.6%），实现归母净利润0.15 亿（YoY -98.5%，QoQ -98.7%）。2021Q1 公司实现营业收入308.46 亿（YoY +63.4%，QoQ +22.8%），实现归母净利润12.13 亿（YoY+48.7%，QoQ +7831.5%）。

    2020Q4 炼油价差环比，涤纶长丝盈利底部反转。2020Q4 海外疫情二次爆发，受此影响成品油需求再度下滑，我们计算2020Q4 新加坡催化裂化价差为2.2 美元/桶，环比收窄0.4 美元/桶；此外由于恒逸文莱业绩为美元计量并拥有较大规模人民币负债，2020H2 人名币汇率共上涨7.6%，导致公司下半年共计提汇兑损失2.5 亿元，其中2020Q4 汇率上涨4.0%，炼油价差收窄及汇兑损失综合作用下2020Q4 恒逸文莱项目盈利环比下滑。聚酯方面，PTA 价差环比回落，长丝盈利底部反转：我们计算2020Q4 PTA、POY、FDY、DTY、瓶片价差分别为632 元/吨、1001 元/吨、1186 元/吨、2647 元/吨、633 元/吨，环比变动-75 元/吨、+305 元/吨、+43 元/吨、551 元/吨、-172 元/吨。

    2021Q1 炼油价差环比修复，涤纶长丝盈利大幅上涨。2021Q1 成品油需求改善明显，我们计算2021Q1 新加坡催化裂化价差为3.6 美元/桶，环比上涨1.4 美元/桶，但2001 至今的平均裂解价差为7.4 美元/桶，恒逸文莱一期盈利能力仍有较大修复空间。聚酯方面，PTA 价差环比回落，终端聚酯盈利大幅提升：我们计算2021Q1 PTA、POY、FDY、DTY、瓶片价差分别为343 元/吨、1435 元/吨、1561 元/吨、3129 元/吨、827 元/吨，环比变动-290 元/吨、+434 元/吨、+375 元/吨、482 元/吨、+194 元/吨。

    二期项目将依托一期建设运行经验，进一步增厚公司业绩。目前，公司正全力推进文莱炼化二期项目建设，同步推进二期项目规划和可行性研究报告的制定。文莱二期项目建成后将有助于公司进一步降低产品生产成本，保证原料供应的稳定性，强化公司上游产能基础与发展领先优势，进一步提升公司的经营业务结构和一体化协同运营，优化企业产品结构，提升公司的整体盈利能力，构建面向东盟发展的一带一路核心圈，逐步打造成全球综合实力领先的石化企业。

    上调盈利预测，维持“买入”评级。随着全球疫情好转，文莱炼厂盈利能力有望稳步提升，同时聚酯受益下游需求恢复以及新增产能有限，行业盈利能力持续提升，我们上调公司2021-2022 年净利润预测为58.22 亿、66.19 亿（原分别为52.15 亿、60.51 亿），并新增2023 年净利润预测为75.53 亿，对应当前市值2021-2023 公司PE 为9X、7X、7X，后续文莱二期项目将为公司带来远期成长性，维持“买入”评级。

    风险提示：国际油价大幅波动；聚酯下游需求恢复不及预期；在建项目投产不及预期。